投资要点：

    打造细胞免疫治疗、干细胞脐带血、养老健康，三位一体的生物医疗养老大健康龙头。（1）公司收购的美国丹瑞公司拥有全球首个FDA 批准的细胞免疫治疗药物，2018 年收入21.9亿元，扣非归母净利润5.34 亿元，全年并表。公司将致力于打造中国细胞免疫治疗龙头与创新研发平台。（2）齐鲁干细胞2018 年收入12.9 亿元，扣非归母净利润5.82 亿元，脐血干细胞存储量达40 万份。（3）健康养老业务中，安康通扣非归母净利润3506 万元，三胞国际（Natali, Natali 中国与AS Nursing）扣非归母净利润9771 万元。安康通作为中国最大的居家养老企业龙头，目前已在全国 20 个省、49 个地市，181 个区县开展落地养老服务业务，累计为各地政府建立智慧养老指挥中心 66 个，线下服务站点 203 个。生物医疗养老板块企业均超额完成业绩承诺，业绩表现强劲。

    2018 年是公司转型的拐点，英国HOF 剥离导致全年大幅亏损，2019Q1 恢复快速增长，拐点明显：公司一次性剥离英国 HOFUKI 不再纳入公司财务报表合并范围，经调整后，2018 年，公司实现营业收入 145.41 亿元，同比下降 24.01%；实现归属于上市公司股东的净利润-8.86 亿元，同比下降 193.88%（计提长投减值损失13.85 亿，坏账损失4.91亿）。19 年一季度营收20.36 亿元，同比下降51.7%（调整后，主要由于HOF 出表），归属于上市公司股东的净利润3.26 亿元，同比增长43.5%（调整后），主要原因系公司合并范围发生变化，子公司 HOFUKI 不再纳入公司财务报表合并范围。

    刨除HOF 因素，公司生物医疗养老板块与国内百货板块强劲发展，业绩体量大、支撑强。

    （1）生物医疗养老板块，2018 年合计收入约47 亿元，归母净利润约11 亿元。（2）国内百货板块2018 年收入超20 亿元，业绩增长稳健，为公司提供稳定现金流；核心店面位于南京市新街口核心地段，“新百”品牌深受消费者认可，以商品为核心，以体验为目标，以创新为抓手，着力提升运营能力和效率，逐步实现百货经营的年轻化、时尚化。（3）HOF 一次性处置剥离后，业绩有望恢复强劲表现。

    新增2021 年盈利预测，维持“增持”评级。我们假设：地产项目到2020 年完成全部销售结转，百货业态营收保持稳定，丹瑞的市场开拓将贡献主要收入增长，养老业务增速维持在10%-20%区间，预计2019-2021 年营收规模为101.42/107.40/102.37 亿元，归母净利润为15（下调33%）/19（下调13%）/21（新增）亿元，对应PE 为9/7/6 倍。下调19-20 年盈利预测，公司转型生物医药公司后，虽拥有百货资产，但已不再适用百货行业估值，维持“增持”评级。

    风险提示：商业贸易板块竞争加剧、健康养老人才短缺和成本增加、干细胞领域政策风险。