投资要点

    现金+换股收购脐带血干细胞库及养老服务资产,大健康龙头转型落地。本次交易收购CO集团65.4%/齐鲁干细胞76%/安康通84%/三胞国际(Natali)100%股权交易对价57.6/34.2/5.4/19.4 亿元,对应2016 年承诺净利润29/21/81/26X PE。其中,换股价18.61 元/股,募集配套资金共73.2 亿元(底价32.98 元/股),发行后上限股本15.0 亿股。CO 作价中股份/现金对价分别占57%/43%,其他标的100%换股,除基金外锁定3 年。同时披露公司将收购CO 私有化后剩余34.6%股权,后者从美国退市,剩余34.6%股权对价2.67 亿美元(2016 年17X PE)。

    CO+齐鲁干细胞打造全球最大脐带血干细胞库运营商,干细胞存储业务提供良好现金流及较快业绩增长。脐血库收入主要来自自体库检测和存储费,(如十八年存储费共计约2.4 万元/份),CO 集团独家运营北京/广东/浙江脐血库,并持有齐鲁干细胞24%股权,截止2015 年9 月,三地血库自体库/公共库总存储量474,193/41,513 份;2015 年1-9 月收入/净利润5.3/0.6亿元。截至2015 年底,齐鲁干细胞(即山东脐血库)自体库/公共库存储155,000/22,000 份;2015 年1-9 月收入/扣非后净利2.3/0.9 亿元。CO+山东血库合计拥有存储量近70 万份,占全国72%。2016-2018 年脐带血库资产承诺净利合计3.56/4.43/5.52 亿元(不含拟收购的CO 剩余34.6%股权)。

    Natali+安康通受益多层次养老需求,轻服务模式全国复制。Natali 是以色列最大养老服务商,以B2C 模式为主,2015 年1-9 月收入/净利润19,156/2,625 万元,预计2016 年核心用户数7 万人/收入2.7 亿元。Natali拟收购以色列护理公司Nursing100%股权,Nursing 拥有25 家分支机构及约6000 名护理,预计2016 用户7,500 人/收入4.0 亿元。Natali(中国)以B2B2C 模式定位中国高端养老市场,预计2016 年用户3 万人/收入2,869万元。安康通以“B2G2C”模式为主,未来将拓展渠道(B2B、B2C)、丰富收费服务(政府平台建设等),扩张全国,预计2016 年用户80 万人/平台项目10 个/收入5,572 万元。依照承诺净利润测算,2016-2018 年养老业务增厚归属母公司净利润0.83/1.00/1.28 亿元。

    干细胞产业链延伸及养老服务推广是长期市值看点。本次并购完成后公司将独家运营全国四地脐血库,存储量占全国72%,具备强政策壁垒。存储业务提供现金流及利润同时,CO 集团美国私有化回归内资控股后,有望突破原有政策限制积极向基因诊断、检测、筛查、药物应用等中下游产业链延伸(山东血库临床收入占比2016 年预计近10%),受益生物医疗长期景气。养老产业,Natali(中国)及安康通将以色列标准化养老服务引入中国,通过大众/高端市场定位互补,以轻服务模式全国推广,付费用户2015 年底50 万人,未来三年望CAGR 60%+,用户数及ARPU 增加带动价值提升。

    风险因素:干细胞产业延伸及养老拓展低于预期;交易进程风险。

    盈利预测、估值及投资评级。不考虑本次并购,调整公司2015-2017 年EPS预测至0.28/0.34/0.37 元(主要为商业及地产结算,原为0.62/0.27/0.32 元)。本次交易完成后,2016-2018 年备考净利润7.2/8.5/10.0 亿元(备考EPS0.48/0.56/0.66 元),公司将成为大健康产业绝对龙头。2 月1 日实际控制人增持877 万股(25-27 元/股)彰显信心。当前股价对应备考市值约420亿元(对应2016 年备考PE 59x),公司干细胞产业链延伸及养老服务推广为长期看点,维持“买入”评级。