中华企业2011 年全年业绩每股0.53 元，略超预期：

    2011 年实现营业收入45.9 亿元，毛利率小幅下滑1.9 个百分点至39.2%，仍处于行业高端；净利润7.5 亿元；同比分别增长51.5%和7.5%；期末每股收益0.53 元，比我们的预期高12%。期末公司宣布每10 股派现金红利0.15 元（含税），并每10 股派送1 股。

    收入大幅增长：2011 年总收入45.9 亿元，其中房地产结算收入39.1 亿元，较去年同期上升52%，主要来自印象春城结算收入贡献17.2 亿元、美兰湖中华园结算贡献9.0 亿元和古北香堤岭结算收入贡献4.7 亿元。

    财务费用高企：三项费用率较去年同期降低2.6 个百分点至20.5%，仍然处于行业高端，其中财务费用达6.2 亿元，大幅超预期，主要是银行借款和债券利息费用6.4 亿元。

    递延税拖累净利率显著下滑：公司期内由于可抵扣经营亏损大幅减少，而上年同期可抵扣经营亏损大幅增加，导致本期递延所得税费用增长1.9 亿，有效税率上升10 个百分点至30.1%，拖累净利润率下滑6.7 个百分点至16.4%。

    短期偿债压力大，业绩锁定性低：公司净负债率较年初显著上升56 个百分点至181%，一年内到期借款和短期借款合计达61.7 亿元，在手现金仅15.6 亿元，短期偿债压力巨大。公司预收房款只有12.8 亿元，仅占我们预测2012 年收入的35%，业绩锁定性较低。

    发展趋势：

    公司2012 年销售主要看印象春城、古北御庭、杭州中企御品湾等项目，由于长三角市场整体处于低谷期，我们认为销售难以出现明显好转，加之公司账面预收款不足，业绩锁定性低，短期的业绩增长将面临较大不确定性。公司净负债率高达181%，在手现金只有16 亿，一年内付款将超过50 亿元，付息还款压力巨大，也将拖累公司业绩及扩张步伐。

    估值与建议：

    我们下调公司2012 年盈利预测至每股0.32 元，引入2013 年每股盈利为0.36 元，对应同比增长-40%、13%。公司股价对应2012、2013 年市盈率分别为14.3 倍和12.7 倍，对2013 年净资产值有15%的折让。我们认为公司在近年盈利增长难度大，估值并不便宜 ，维持“中性”评级。