23H1 公司归母净利润20.98 亿元，同比增长34.5%，符合预期。尽管短期来水偏枯，但核心参股雅砻江公司受益于新电站投产&外送电价上涨存在翘尾效应，23H1 净利润同比高增24.7%，为公司贡献投资收益增量4.1 亿元；控股板块受益于田湾河发电能力恢复以及并购光伏贡献业绩增长表现亮眼。因雅砻江进入汛期后来水平淡，小幅下调公司2023 年盈利预测，但维持2024~2025年盈利预测，调整后的2023~2025 年归母净利润预测分别为45.3/53.0/55.7亿元（前预测值48.3/53.0/55.7 亿元），给予目标价17.20 元，维持公司“买入”评级。

    　　23H1 归母净利润20.98 亿元，符合预期。公司23H1 实现营业收入5.47 亿元，同比增长15.0%；归母净利润20.98 亿元，同比增长34.5%；折算EPS 0.47元，业绩符合预期。分季度来看，23Q2 公司实现营业收入2.97 亿元，同比减少1.7%；归母净利润9.62 亿元，同比减少4.0%；折算EPS 0.22 元。

    　　投资收益表现突出，持续受益雅砻江业绩释放周期。23H1 公司投资收益同比高增30.1%至23.0 亿元，其中核心参股雅砻江水电受益新机组投产及部分机组电价上涨翘尾效应推动23H1 业绩同比高增24.7%至43.0 亿元（对应公司投资收益增量4.1 亿元），此外中核汇能及大渡河对于投资收益增长也有一定贡献。来水偏枯导致雅砻江水电23H1 发电量同比微降，入汛后雅砻江流域来水仍偏枯，其中7 月雅砻江来水量相比去年同期和历史均值分别下降46%/66%，下半年流域持续偏枯概率较高，雅砻江水电发电量或延续前期平淡表现。在来水偏枯影响下，雅中机组22Q1 全面投产后并未充分发挥效力，后续有望随着流域来水回归均值而持续释放电量弹性，公司相应将持续受益于其业绩释放。

    　　控股板块表现亮眼，新能源成长贡献业绩增量。仁宗海大坝整治影响解除后田湾河公司发电能力恢复，叠加公司2022H2 并购与投产光伏装机18.4 万千瓦，推动公司2023H1 控股发电量同比增长5.4%至17.0 亿千瓦时。受益于市场化交易价格上升以及并购含补贴光伏项目上网电价较高，1H2023 公司不含税上网电价同比提升17.0%至0.269 元/千瓦时，是公司营收同比增长15.0%的主因。

    　　参控股并举加速新能源领域布局，充分享受行业发展红利，提升业绩弹性。近年来，公司持续通过多种方式加速布局风光领域。控股方面，公司积极寻找优质项目自建或并购机会，2022 年并购的玉柴光伏已开始贡献业绩增量。参股方面，公司一方面依托雅砻江公司发展水风光一体化项目，腊巴山风电、扎拉山光伏等优质项目建设正稳步推进；另一方面参股三峡能源、中广核风电、中核汇能等新能源龙头运营商，伴随优质运营商成长享受新能源行业发展红利。新能源领域的投资布局有望为公司带来业绩现金流弹性。

    　　风险因素：公司来水、发电量低于预期；雅中新电站定价偏低；市场交易电价不及预期；宏观经济疲弱至电量消纳困难。

    　　盈利预测、估值与评级：考虑入汛后雅砻江7 月来水仍平淡，我们下调雅砻江水电全年发电量预测并相应小幅下调公司2023 年净利润预测至45.2 亿元（原预测为48.2 亿元），考虑公司参控股水电所在流域长期来水预期仍然稳定且新能源业务进展顺利，我们维持2024~2025 年净利润预测。调整后的2023~2025年EPS 预测分别为1.01/1.19/1.25 元，公司当前股价对应2023~2025 年PE 分别为15/13/12 倍。我们根据公司过去三年历史PE 均值+1 倍标准差给予公司2023 年17 倍目标PE，对应目标价17.20 元，维持“买入”评级。