本报告导读：

    投资收益下行拖累3Q22业绩，雅砻江电量不及预期推测为两河口水库9月份蓄水所致，维持雅砻江全年发电量预期不变。

    投资要点：

    维持“增持”评级：蓄水扰动短期业绩释放节奏，不改雅砻江长期价值。

    维持22-24 年EPS 0.82/0.95/0.97 元，维持目标价15.60 元，维持“增持”评级。

    投资收益下行拖累3Q22 业绩。22 年前三季度公司归母净利29.2 亿元，同比+5.0%，符合业绩快报指引。3Q22 公司归母净利13.6 亿元，同比-7.5%；公司联合营企业投资收益14.0 亿元，同比-2.1%。

    雅砻江部分量价有望在4Q22E兑现。雅砻江水电3Q22 上网电量295亿千瓦时，同比+7.5%；平均上网电价0.252 元/千瓦时，同比+1.9%（据国投电力22 年10 月投资者问答：锦官电源组送江苏新版电价机制正在落实中，尚未结算电费）。两河口水库9 月两河口累计蓄水量24.46 亿立方米，截至22 年10 月初库水位2826 米。我们推测两河口水库迎峰度冬前蓄水，有效保障4Q22E 出力。考虑到季节性电价差异（四川现行枯水/ 丰水期水电电价分别较平水期+24.5%/-24.0%）叠加外送电价结算因素，我们对雅砻江4Q22E 电价保持乐观预期。

    投资性现金流同比高增，公司现金流压力较小。3Q22 公司投资性现金流净额合计9.4 亿元，同比+84.6%，我们推测两杨投产后公司投资现金流压力有所降低。截至3Q22 末公司资产负债率仅为36.7%，举债空间较为广阔，我们认为公司权益性筹资压力较小。

    风险提示：用电需求不及预期，来水不及预期，电价低于预期等。