参股雅砻江水电48%股权，2021 年股息率3.4%。公司隶属于川投集团，2022Q1 水电权益装机1276 万千瓦，其中核心资产为雅砻江水电48%股权、国能大渡河10%股权以及多家央企新能源公司的持股，其在长期股权投资中合计305 亿元，占比94.8%。2021 年公司归母净利润30.9 亿元，其中投资收益高达33.3 亿元，其中雅砻江贡献30.3 亿元。公司分红率逐年提高，2021 年分红率达57.1%，股息率3.4%。

    量、价均有提升空间，雅砻江成长性值得期待。雅砻江两杨电站今年Q1 投产，装机450 万千瓦，设计发电量179 亿千瓦时。两河口电站具备多年调节能力，通过梯级调度可增加两河口下游电站年发电量102 亿千瓦时，测算调度补偿可增加雅砻江已投产水电站净利润12.4亿元，约为雅砻江水电2021 年净利润的20%。2022 年来水偏丰，雅砻江水电量价齐升，一季度发电量同比+10.5%，电价同比+6.9%。雅砻江待开发水电装机1062 万千瓦，并推进水风光一体化基地建设，规划2030 年前完成新能源/抽水蓄能装机2000/500 万千瓦。

    股权投资央企新能源公司，省内收购小水电提升装机规模。公司参股多家央企新能源公司，包括三峡能源0.89%股权、中广核风电1.37%股权，合计股权价值24.2 亿元，并出资16 亿元持有中核汇能6.4%股权。水电方面，2020-2021 年公司积极收购省内优质小水电，实现控股装机提升，拥有在建银江水电站39 万千瓦，预计2025 年投产。

    盈利预测与投资建议。预计2022~2024 年公司归母净利润分别为37.6/41.0/42.2 亿元，按最新收盘价对应PE 分别为13.8/12.7/12.3 倍。

    雅砻江水电量价提升带来可观的持续成长性，积极投资参股央企级新能源公司，坐享广阔的成长空间。参考同业估值，给予公司2022 年15倍PE，对应12.79 元/股合理价值，给予“买入”评级。

    风险提示。来水波动；上网电价调整风险；投资收益波动。