核心观点

    公司经营水电业务，权益装机容量、利用小时位居行业前列公司是四川省投资集团旗下的水电行业上市公司，是川投集团控股的唯一上市公司，1993 年在上交所上市。公司主要依托具有独特资源优势的雅砻江、大渡河、田湾河流域，以及刚成功并购的青衣江、天全河流域等水电站进行开发建设运营。

    　　公司目前权益装机934 万千瓦，在同行业上市公司中仅次于长江电力和华能水电位列第三；公司参股48%的核心资产雅砻江水电资源禀赋突出，2019 年平均利用小时5084 小时，高于全国平均、长江电力、华能水电1358、463、357 小时。

    成长性：在建、筹建大中型水电项目顺利推进，成长可期核心资产雅砻江水电中游电站在2021-2027 年将陆续投产，雅砻江水电进入投产周期；此外，公司积极拓展控股水电企业，控股股东川投集团承诺向公司注入水电资产，公司具有持续成长的动力。我们对雅砻江水电在建项目两河口、杨房沟水电站投产后的业绩增量进行了测算。两杨水电站投产并进入2023 年稳定发展期后，新增净利润19.71 亿元，其中9.5 亿元归属川投能源，较公司2019 年净利润增长32%。随着2025 年前后中游其余5 座拟建水电站陆续投产，公司业绩增长可期。

    防御性：全球降息大背景下，高分红水电资产配置价值凸显目前我国水电行业发展已进入成熟稳定期，公司具有高股息率、分红稳定且周期性弱的特点，是当前复杂多变的国际经济形势下的优质防御性标的。同行业上市公司中，川投能源现金分红比例比较稳定，且有逐年上升趋势；2019 年，公司股息率3.56%，在同行业上市公司中处于较高水平。

    首次覆盖予以“增持”评级

    　　我们认为，目前川投能源估值偏低，未来仍有向上空间。一是当前全球正处于降息周期，川投能源在同行业中分红具有持续性强、比例高的特点；二是具备较高的成长性，2021-2027 年前后，雅砻江水电持续有电站投产，叠加公司持续并购中小水电，并表企业不断增加，未来公司业绩将会有持续性的提升。预计2020-2022 年营业收入分别为847、855、864 亿元，实现EPS 分别为0.74、0.76、0.87 元/股，对应PE 分别为13、13、12 倍，首次覆盖给予“增持”评级。

    风险提示：上游来水不及预期、下游需求不及预期、项目进度不及预期。