雅砻江来水转丰推升2Q 业绩，水电龙头开启分红周期1H20 公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润3.1/12.4/11.9 亿元，同比-3.9/+7.7/4.1%，对应2Q20 实现营业收入/归母净利润1.4/7.2 亿元，同比+42.8/73.5%，核心资产雅砻江水电来水转丰，带动业绩同比大幅增长。

    　　公司于19 年年报中公布3 年股东回报计划，2020-22 年股利分配率将不低于50%，优质水电资产叠加潜在装机成长，高股息率资产价值凸显。我们维持20-22 年盈利预测，EPS 分别为0.65/0.75/0.85 元，参考可比公司Wind 一致预期20 年平均P/E15x，给予公司20 年18 倍目标P/E，对应目标价11.70 元，维持“买入”评级。

    　　2Q20 业绩大幅增长，雅砻江水电投资收益亮眼2Q20 公司归母净利润7.2 亿元，同比+73.5%，其中1）2Q20 收入1.4 亿元，同比+42.8%，主因控股田湾河电站所在流域来水同比好转；2）2Q20雅砻江水电贡献投资收益为7.1 亿，同比+57.1%。雅砻江水电利润大幅提升主因2Q20 来水偏丰推升发电量同比+31.6%达182 亿度，电价端受桐子林电价拖累，含税平均上网电价同比-3.0%至0.254 元/千瓦时，但锦官机组2Q20 电价仅小幅下降1.5%。3）财务费用同比增加51.5%至1.0 亿元，主要是公司2019 年下半年发行可转换公司债券40 亿元，带息负债规模扩大导致财务费用同比增加。

    　　雅砻江水电新装机2021 年投产，打开利润成长空间公司主业为水电清洁能源，主要利润来源为雅砻江水电（参股48%），雅砻江水电独享第三大水电基地雅砻江流域开发权，下游已投产水电装机1470 万千瓦。2021 年中游两河口（300 万千瓦）和杨房沟（150 万千瓦）水电站将陆续投产，我们预计两杨投产后稳态期预计增发287 亿度电，相比雅砻江2019 发电量增厚38%。我们测算两杨电站投产完成稳态经营期或带来71 亿元增量收入，相比雅砻江2019 年收入增厚43%，贡献归属川投能源的净利润6 亿元，相比川投能源2019 年净利润增厚20%。

    　　目标价11.70 元，维持“买入”评级

    　　目前雅砻江水电装机位列全国第三，中游两杨电站投产在即，卡拉电站开发稳步推进，成长水电标的分红周期开启，优质资产助推公司长期价值。

    　　我们维持原有盈利预测，预计20-22 年公司实现归母净利润28.7/33.1/37.6亿，对应EPS 0.65/0.75/0.85 元，参考可比公司2020 年Wind 一致预期平均P/E15x，考虑到2021 年后雅砻江新增装机逐步投产带来投资收益增量潜力较大，公司坐拥优质资产可享受一定的估值溢价，给予公司20 年18 倍目标P/E，目标价11.70 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：雅砻江水电投产进度不及预期；来水偏枯影响发电量；经济下行拖累水电需求。