事项：

    2020 年一季度，公司实现销售收入1.67 亿元，同比下降24.4%；投资收益本期为5.24 亿元，较去年同期7.04 元减少了1.8 亿元，同比下降24.15%；实现利润总额5.46 亿元，同比下降29.69%；实现归母净利润5.26 亿元，同比下降28.99%；基本每股收益0.12 元，较去年同期减少0.05 元。

    　　评论：

    雅砻江发电量大幅下滑拖累公司业绩。2020Q1，公司利润总额为5.46 亿元，其中来自雅砻江水电的投资收益为4.85 亿元，占公司利润总额89%。2020Q1，雅砻江归母净利为10.1 亿元，同比下降26.1%，雅砻江水电盈利下滑的主要原因是发电量大幅下滑。2020Q1，雅砻江水电发电量148.4 亿千瓦时，同比下滑13.8%；上网电量147.6 亿千瓦时，同比下滑13.9%。电量下滑导致雅砻江水电营业收入减少约5.05 亿元。

    含税电价微降，不影响公司业绩。2020Q1，公司上网电价（含税）0.31 元/千瓦时，同比下降3%，受益增值税率调降3pct，不含税上网电价较去年同期持平，不影响公司的营业收入。2020Q1，雅砻江水电上网电价（含税）0.25 元/千瓦时，同比下降3%，受益增值税率调降3pct，不含税上网电价较去年同期持平，不影响雅砻江水电营业收入。

    分红比例大幅提升，股息率极具吸引力。公司制定《未来三年（2020-2022 年）股东回报规划》，公司在当年盈利、累计未分配利润为正，且现金流满足公司正常经营和长期发展的前提下，公司每年以现金方式分配的利润原则上不少于当年归母净利的50%。2019 年，公司分红预案将分红比例从2017-2018 年的37%提升至50.8%，股息率约为3.8%。2019 年，公司发行40 亿可转债，用于向雅砻江水电增资，将保持公司现金流充裕。我们测算，川投能源分红比例仍有提高约10%的空间。若分红比例维持50%，2020-2022 年股息率分别为3.8%、4.1%、4.9%；若分红比例提高至60%，2020-2022 年股息率分别为4.5%、4.8%、5.8%。利率下行周期，公司股息率极具吸引力。

    收购水电资产，增厚盈利能力。2019 年10 月31 日，本公司第十届十三次董事会决议审议通过《关于全资子公司川投电力收购信达资产管理股份有限公司所持水电资产包的提案报告》：同意川投电力以协议转让方式按照10.4 亿元现金收购高凤山（100%，含百花滩60%股权）、槽渔滩（62.35%）、脚基坪（100%）的股权，总装机35 万千瓦。我们预计四座水电站将于5 月份完成资产交割，贡献年化利润约0.6 亿元。

    盈利预测、估值及投资评级。我们维持预计公司2020-2022 年实现归母净利润30.7 亿、33.5 亿和38.8 亿 元，同比增长4.1%、9.2%、15.8%。通过可比公司相对估值分析、DCF 估值分析，测算公司股价目标价分别为10.05 元、12.26元，我们取两者均值11.16 元作为公司每股目标价，高于当前股价26.5%，维持“强推”评级。

    风险提示：电价下调；来水减少；需求下降。