主要观点：

    业务多元化，在各产业内都居于行业前列

    按行业来分，公司的医药工业约为100 多亿，商业流通约为70 多亿。然而，由于商业流通利润较低，因此公司的利润主要由工业贡献。按产品来分，西药、中药为收入规模较大的业务。根据2012 年中报显示，西药业务约占公司收入的68.15%、中药业务占公司收入的18.67%。

    二次创业、转型升级

    公司在新经营班子带领下，提出了“二次创业、转型升级”的口号。实施加快资本运作、整合营销资源、强化自主创新、提升品牌优势、狠抓降本增效和凝聚优秀人才等6项重点工作，取得显著经营成效。各主要下属公司由于内部调整，2012年均处于业绩低谷。预计2013年将恢复增长。

    生物制药业务成新利润增长点

    生物工程公司目前上市的产品有注射用重组人干扰素（商品名：利分能）、重组人促红素注射液（商品名：雪达升）、重组人粒细胞刺激因子注射液（商品名：里亚金）以及前列地尔脂肪乳等新型化学制剂。公司预计2012年生物工程公司收入约为3-4亿，而净利润贡献达到1.5亿左右（2012年净利预计为3亿左右）。我们预计，未来生物制药净利润有望保持20%以上的快速增长，2013-2015年贡献的净利润占比将达到32.83%、31.17%和26.28%。

    排除直销业务影响，2013 年“轻装上阵”

    公司于2月27日召开董事会审议通过《关于直销业务的整改方案》，对直销业务进行整改。直销业务发生的退货影响公司2012年净利润2亿元左右。公司认为，在暂停直销业务后，2013年将“轻装上阵”。

    投资建议：

    未来六个月内，维持“跑赢大市”评级

    预计12年、13年的EPS为0.16元、0.28元。以4月10日收盘价6.69元计算，PE分别为41.45倍和24.04倍。化学制剂上市公司12年、13年市盈率中值分别为31.14倍和24.81倍。公司目前的估值水平稍低于行业平均水平。哈药集团规模实力跻身世界制药50强行列，其经济规模已达到全省医药产业经济总量的70％以上。随着公司完成内部调整，2013年开始将重新走上增长的道路；而随着公司将战略重心移到生物制药上，将极大改善公司的产品结构和利润结构。我们看好公司未来的发展前景，给予“跑赢大市”评级。