2012 年上半年，公司实现营业收入90.87 亿元，同比下降5.88%；营业利润5.60 亿元，同比下降45.7%；归属母公司所有者净利润1.30 亿元，同比下降83.98%；基本每股收益0.068 元。

    直销整改减少本年利润。因公司黑龙江销售分公司及子公司哈药健康产业直销业务存在不规范经营的情况，哈尔滨市工商局经立案调查，公司对直销业务进行整改，预计将影响公司2012 年净利润2.80 亿元左右，已计入营业外支出，将影响公司本年EPS 约0.124 元。扣除非经常性损益影响，报告期内，公司实现净利润3.91 亿元，实现基本每股收益0.204 元。

    增发收购完成合并范围变化。2012 年1 月公司完成了向哈药集团增发股份购买资产的重大资产重组，收购后公司分别持有生物工程股权的100%和持有三精制药的股权从30%上升到74.82%， 2 个子公司纳入报表合并范围。

    报告期内，生物工程实现营业收入2.20 亿元，归属于母公司的净利润7194.24 万元，贡献公司EPS 约0.038元；三精制药实现营业收入21.03 亿元，归属于母公司的净利润2.23 亿元，贡献公司EPS 约0.089 元，贡献增加约0.053 元。

    销售压力增大，毛利率有所下滑。报告期内，公司医药业务共实现收入90.18 亿元，同比减少5.56%。其中，由于药品降价、“限抗”负面政策及化学原材料涨价影响，西药业务实现收入61.93 亿元，同比减少12.75%；毛利率同比下降1.95 个百分点。中药业务实现收入16.96亿元，同比明显增长53.28%；但由于中药材涨价，人工成本上升等影响，毛利率同比下降7.79 个百分点。由于广告管理趋严，媒体价格的上涨，造成公司部分品牌产品出现了销售下滑，保健品业务实现收入6.72 亿元，同比减少25.77%。多重因素导致公司医药业务毛利率同比下降2.07 个百分点，至30.61%；拖累公司综合毛利率同比下降2.05 个百分点，至30.75%。同期，公司期间费用率同比增加5.66 个百分点。主要是由于销售压力增大，收入减少及销售费用率增长所致。

    拟建哈药总厂新厂区。昨日公司公告，为满足国家新版 GMP 认证的需要，促进产品结构升级，公司将投资7.22 亿元，建设哈药集团制药总厂新厂区。新厂区位于哈尔滨市哈尔滨利民经济技术开发区，处于哈伊高速公路、哈黑公路和白藏渠合围区域。计划占地面积约四十万平方米，预计建设工期十七个月。项目将新建青氨类粉针车间（年产量 10 亿支）、青氨类无菌原料药车间（年产 360 吨氨苄西林钠、240 吨阿莫西林钠）及仓储系统、辅助生产、生活设施、公用工程系统、环保处理系统、基础设施、质检等配套设施。预计2015年，新厂区投资完毕后，可新增销售收入 6.58 亿元，毛利1.27 亿元。

    盈利预测及评级。预计公司2012-2014 年EPS 分别为0.29 元、0.60 和0.69 元，最新收盘价计算，对应的动态市盈率分别为21 倍、10 倍和9 倍。目前公司股价大幅下跌已基本反映前期负面因素，估值偏低。生物工程及三精制药并表后有利于公司业绩提升。2012 年整治直销业务及“限抗”政策负面减弱后，公司业绩有望恢复正常。我们将密切关注公司动态，暂时维持“中性”的投资评级。

    风险提示。1）环保压力及原材料、人工成本上升的影响。2）药品降价和“限抗”政策负面影响。2）中药注射剂安全性风险。3) OTC 新品种及饮料业务推广低于预期风险。