事件：

    哈药股份公布2011 年业绩快报。公司2011 年实现收入133.46 亿元，同比增长6.46%；营业利润6.89 亿元，同比下降46.64%；归属母公司的净利润5.83 亿元，同比下降48.42%，基本每股收益0.36 元。（按今年增发注资后股本计算，为0.30 元）

    点评：

    从分季度看，2011 年前三季度实现净利润分别为3.1 亿、3.4 亿和2.13 亿，可以看出公司在四季度单季度亏损2.8 亿。我们认为，单季度亏损主要与抗生素业务下滑有关。

    公司2011 年业绩下滑的主要原因是：药品招标降价，抗生素产品价格下跌，导致公司收入增长放缓，毛利率下降；卫生部推进抗菌药物分级管理，部分抗菌药物被限制使用，同时对抗菌药物临床应用进行专项整治，导致临床抗菌药物销售下降。哈药股份下属分公司——哈药总厂，主要产品是抗生素原料药和制剂，占公司约1/ 3 的收入，利润贡献约一半。抗菌药物受限，对哈药总厂业绩影响较大。

    环保问题也增加了公司成本。2011 年6 月，哈药总厂被媒体报道，废弃物排放超标。公司因此被省、市环保部门罚款100 多万元。此外，我们预计公司也增加了一定的环保支出。

    直销业务整顿，将给公司2012 年造成2.8 亿损失。公司公告，由于健康产业公司和黑龙江销售分公司的直销业务违规问题，公司决定两家公司立即终止与经销商的现有经营行为，对于愿意转为店铺经营的经销商，应在制定具体业务运营规则后转入店铺经营；对于要求退货退款的经销商，应向审核确认的经销商进行退货退款。目前确认约有2.8 亿元退货退款，将对公司2012 年业绩造成相应损失。但直销业务整顿带来的损失，是一次性的，对2013 年以后的业绩基本上无影响。

    业绩预期。我们预计公司2012-2013 年EPS 分别是0.40 和0.61 元（按增发后股本摊薄）。我们认为，受行业政策影响，抗生素行业处于低谷，但抗生素行业不会就此衰退。医疗机构受政策影响，减少抗生素使用，但未来会恢复增长。原料药价格已经处于底部，继续下跌的可能性不大。哈药股份作为行业龙头，目前公司业绩处于谷底，未来有望重拾成长，公司估值水平不高，我们维持“推荐”评级。

    风险因素。医保招标降价幅度过大；原料药价格仍然处于底部；抗生素行业长期成长性不佳。