2020 年业绩超出我们的预期

    　　陆家嘴公布2020 年业绩：营业收入145 亿元，同比-2%；归母净利润40 亿元，同比+9%，超出我们的预期（-0.8%）。

    　　公司盈利超出预期主要因：1）毛利率大幅提升，得益于东和公寓、明城花苑等高毛利项目集中结转，2020 年公司税后毛利率同比提升8ppt 至55%。2）少数股东损益占比下降，2020 年少数股东损益占净利润的比例同比下降6ppt 至20%。

    　　商业与酒店呈复苏态势，办公楼仍承压。2020 下半年公司商业与酒店物业经营情况有所好转，全年租金同比跌幅收窄至30%/46%（上、下半年同比跌幅分别为36%/67%、25%/27%）；受市场需求疲弱的影响，2020 年公司办公楼租金收入同比下滑4%至31 亿元，上/下半年同比跌幅分别为4%/5%。

    　　发展趋势

    　　2020 年销售同比倍增，2021 年料维持平稳。2020 年公司实现销售金额67 亿元（2019 年34 亿元），同比接近倍增。2021 年公司将着力实现东和公寓存量项目和苏州项目的去化，同时川沙项目二期有望开盘入市，我们预计公司全年销售额与去年基本持平。

    　　2021 年租金收入料恢复至疫情前水平。2020 年公司租金收入（现金流入）同比-9.2%至35.8 亿元（上/下半年分别同比-9.4%/-9.1%），剔除租金减免（2.4 亿元）的影响后同比仅下滑3.2%。往前看，考虑到疫情的影响逐步消退，市场需求有望回暖，叠加陆家嘴滨江中心、前滩东方广场Ⅰ期出租率的稳步提升，以及“科学之门”A塔招商工作的有序推进，我们预计公司2021 年租金收入有望恢复至2019 年水平（39.5 亿元），对应同比增速约10%。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到公司未来结算毛利率可能超出我们此前预期，上调2021 年每股盈利预测9%至1.07 元，引入2022 年每股盈利预测1.15 元，对应同比增速7%。当前A 股股价对应10.1/9.5 倍2020/2021 年预测市盈率，B 股股价对应5.5/5.1 倍2021/2022 年预测市盈率。A股维持中性评级，维持目标价12.62 元不变，对应11.8/11.0 倍2021/2022 年预测市盈率，较当前股价有16%的上行空间。B 股维持中性评级，维持目标价0.88 美元不变，对应5.5/5.1 倍2020/2021年预测市盈率，与当前股价持平。

    　　风险

    　　新冠疫情影响范围及幅度超预期；推盘、去化进度不及预期；持有型业务恢复情况不及预期。