1-3Q20 业绩符合我们的预期

    　　公司公布1-3Q20 业绩：营业收入87 亿元，同比下降17%；归母净利润23 亿元，同比下降8%，符合我们的预期。

    　　毛利率结构性上行，投资收益大幅下滑。得益于明城花苑项目历史成本较低，公司前三季度税后毛利率同比提升14ppt 至61%，推动税后毛利润同比+7%。受合联营公司利润下降影响，公司前三季度投资收益降至262 万元（去年同期4 亿元），叠加实际有效税率和少数股东损益占净利润的比重由去年同期的22.7%/24.7%上行至26.0%/28.0%，最终归母净利润录得8%的同比负增长。

    　　酒店出租率持续回暖，办公楼租金、出租率保持平稳。1）公司酒店三季度末出租率回升至77%（一/二季度末分别为10%/41%）；平均租金448 元/间/夜（较二季度基本持平），但同比仍下滑21%。

    　　2）期末公司上海甲级写字楼/天津甲级写字楼/高品质研发楼出租率分别为87%/67%/79%，期间平均租金分别为8.83/3.45/6.31 元/平方米/天，较二季度和去年同期基本保持平稳。3）三季度公司上海商铺平均租金较二季度（10.53 元/平方米/天）环比下降4%，同比下降11%，出租率环比提高2ppt。

    　　发展趋势

    　　前三季度销售已超去年，全年料达70 亿元。前三季度公司实现销售金额43 亿元（2019 年34 亿元），销售面积7 万平方米，对应销售均价61142 元/平方米。考虑到公司四季度主要销售项目为东和公寓（去化率28%，后续仍有新盘推出），我们估计公司四季度销售额与去年同期持平，对应全年销售额近70 亿元（同比倍增）。

    　　全年租金收入料保持平稳。前三季度公司租金收入（现金流入）同比-11%至27 亿元（一/二/三季度分别为8.8/8.8/9.5 亿元）。往前看，考虑到陆家嘴滨江中心出租率逐步提高，叠加前滩中心招商、运营工作有序推进，我们预计公司四季度租金收入延续三季度环比增长态势，全年累计实现租金收入37 亿元（去年39 亿元）。

    　　盈利预测与估值

    　　维持2020/2021 年每股盈利预测不变。当前A 股股价对应12.4/11.5倍2020/2021 年预测市盈率，B 股股价对应5.9/5.4 倍2020/2021年预测市盈率。A 股维持中性评级，维持目标价12.62 元不变，对应14.0/12.9 倍2020/2021 年预测市盈率，较当前股价有12%的上行空间。B股维持中性评级，维持目标价0.88美元不变，对应6.5/6.0倍2020/2021 年预测市盈率，较当前股价有11%的上行空间。

    　　风险

    　　新冠疫情影响范围及幅度超预期；推盘、去化进度不及预期。