2019 业绩符合我们预期

    　　公司公布2019 业绩：营业收入148 亿元，同比增长17%；归母净利润37 亿元，对应每股盈利0.91 元，同比增长10%，符合预期。

    　　毛利率上行，投资收益降逾六成。公司2019 年房地产销售业务收入同比增长17%至72 亿元（其中高毛利项目前滩东方逸品约贡献其中的65%），房地产销售毛利率较2018 年提高15 个百分点至64%，带动营业收入同比增长17%，综合税后毛利率提高至47%（2018 年44%）。公司2019 年投资收益同比下降61%（主要因2018年上半年处置子公司前绣实业50%股权），少数股东损益占净利润的比重提高至26%（2018 年18%），二者共同拖累归母净利润同比仅增10%（低于营收增速），归母净利率下降2 个百分点至25%。

    　　高分红比例延续，融资成本低。公司2019 年每股分红0.46 元，分红率50%，与2018 年持平，对应股息收益率4.1%。公司2019年末净负债率131.6%（2018 年末131.1%），平均融资成本4.4%（2018 年末4.7%），处于行业低水平。

    　　发展趋势

    　　预计2020 年住宅销售额同比小增。2019 年公司住宅物业签约销售额/销售面积分别同比下降48%/41%至34 亿元/8 万平方米。公司目前在售项目海上花苑东块和苏州15 号地块二期可售未售面积合计达8.1 万平方米，同时考虑到上海川沙项目2020 年新开盘（住宅类面积6.6 万平方米），我们预计公司2020 年销售额同比小增。

    　　预计2020 年持有性物业收入保持平稳。公司2019 年表内长期在营物业租金现金流入同比增长12%至39 亿元，其中商场和酒店收入合计占比15%。往前看，受疫情影响公司商场和酒店收入短期承压，但考虑到甲级写字楼前滩东方新都和陆家嘴滨江中心（2019年下半年正式入市，租赁面积占甲级写字楼的10%）收入贡献增加，我们预计公司2020 年持有性物业收入有望保持平稳（疫情前我们预计同比增约6%）。

    　　盈利预测与估值

    　　维持2020 年和2021 年盈利预测不变。当前A 股股价对应2020/2021 年12.3 倍/11.4 倍市盈率。当前B 股股价对应2020/2021 年5.8 倍/5.4 倍市盈率。A 股维持中性评级，考虑到新冠疫情对公司结转进度和租金的影响，下调目标价3%至12.62 元，对应14.0/12.9 倍2020/2021 年目标市盈率，较当前股价有13%的上行空间。B 股维持中性评级，下调目标价8%至0.88 美元，对应6.5 倍/6.0倍2020/2021 年目标市盈率，较当前股价有12%的上行空间。

    　　风险

    　　新冠疫情影响范围和幅度超预期；推盘、去化进度不及预期。