1~3Q19 业绩符合我们预期

    　　公司公布1~3Q19 业绩：营业收入105 亿元，同比增长22%；归母净利润25 亿元，同比增长16%，对应摊薄每股盈利0.62 元，符合预期。

    　　毛利率上升，三项费用率下行。公司前三季度税后毛利率较去年同期提高6 个百分点至48%，三项费用率下降3 个百分点至12%。受去年上半年投资收益高基数影响，公司上半年归母净利润同比增长11%，但第三季度录得44%的同比增速，带动前三季度归母净利润同比增长16%。

    　　经营性现金流持续为负，净负债率处高位。公司第三季度经营性现金流出90 亿元（第一/第二季度分别流出6/11 亿元，去年同期流入22 亿元），前三季度累计流出106 亿元（去年同期流入32 亿元）。期末在手现金较年初下降2%至36 亿元，净负债率140%（ 2018/1H19 末分别131%/151% ）。公司第三季度分别以3.2%/2.98%的票面利率发行10/8 亿元第一期/二期超短融（期限均为270 天），融资成本处低位。

    　　发展趋势

    　　预计全年销售额12~15 亿元。公司前三季度住宅物业合同销售面积同比下降81%至2 万平方米，销售额同比下降75%至8 亿元，对应销售均价同比增长36%至52451 元/平方米，其中第三季度销售额和销售面积分别同比下降92%和94%。我们预计公司全年销售额12~15 亿元，较去年（65 亿元）显著下滑。

    　　租赁业务稳步发展。公司前三季度房地产租赁收入同比增长15%至30 亿元，其中第三季度同比增长23%，主要因第三季度甲级写字楼平均租金较上半年增长约10%。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到销售端疲软，我们下调公司2019/2020 年每股盈利预测5%/9%至0.88/0.93 元。公司A 股当前交易于15.5/14.7 倍2019/2020e 市盈率，B 股交易于8.7/8.2 倍2019/2020e 市盈率。维持A 股中性评级，下调目标价8%至14.88 元（主要因公司财务端承压和销售大幅下滑），对应16.8/16.0 倍2019/2020 年目标市盈率，较当前股价有8.9%的上行空间。维持B 股中性评级，下调目标价17%至1.21 美元，对应9.5/9.0 倍2019/2020 年目标市盈率，较当前股价有9.1%的上行空间。

    　　风险

    　　公司推盘进度不及预期；重点布局城市调控升级。