事件描述

    福耀玻璃发布2021 年年报，2021 年营业收入236.0 亿元，同比增长18.57%，利润总额38.2亿元，同比增长22.81%，归母净利润31.5 亿元，同比增长20.97%。Q4 营业收入64.5 亿元，同比增长5.2%，环比增长15.0%，利润总额7.5 亿元，同比下降29.4%，环比下降24.3%，归母净利润5.5 亿元，同比下降37.3%，环比下降33.4%。

    事件评论

    全年收入稳健增长，市占率持续提升，美国工厂盈利表现较好。1）收入：公司全年营收同比增长18.57%，整体来看与美国、中国国内车市景气度好转有关，其中中国乘用车产量同比+7.3%、美国汽车产量同比+4.1%、西欧汽车注册量同比-3.2%。公司近年在疫情、芯片等压力下加速全球化替代进程，市占率快速提升。2）利润：公司全年毛利率35.9%，主要系公司会计政策变更将运费及部分修理费计入营业成本所致，追溯调整后，毛利率同比减少0.6pct。公司全年净利率13.3%，同比提高0.3pct，盈利能力相较去年有所回升。

    3）美国工厂：盈利能力表现较好，2021 年实现收入39.0 亿元，同比增长19.7%，实现净利润2.7 亿元，同比增长9342.6%。

    受会计政策变更和原材料及海运费成本上升，公司四季度毛利率有较大波动。从收入来看，公司Q4 同环比均取得正增长，同比增长5.2%，环比增长15.0%，同样得益于公司市占率提升及美国、中国国内车市景气度好转，其中中国乘用车产量同比0.0%/环比40.2%、美国汽车产量同比-10.8%/环比9.0%、西欧汽车注册量同比-24.7%/环比-1.4%。

    从盈利来看，公司Q4 毛利率23.6%，环比下降16.8pct，主要系公司会计政策变更将运费及部分修理费计入营业成本，以及运费和纯碱价格上涨所致。排除会计政策变更影响后，公司全年毛利率较稳定。归母净利率8.5%，环比下降6.2pct，主要系人民币升值带来的汇兑损失（Q4 财务费用环比增加2.76 亿元，财务费用率环比上涨4.1pct）和SAM亏损扩大所致。

    三大维度来看，福耀将在2022 年继续保持快速成长。1）受益全景天幕、HUD 等渗透率提升，汽玻迎来量价齐升，未来十年全球市场有望快速扩容。公司作为汽车玻璃龙头显著受益，根据公告，2021 年公司的高附加值产品（天幕、抬头显示、隔热、隔音包边模块化等）收入占比同比继续提升3.31 个百分点。2）公司汽玻盈利能力远超竞争对手，后者因玻璃业务盈利较差发展重心已经转移，通过深耕汽玻业务，公司全球份额有望持续提升。3）公司通过收购SAM，不仅突破欧洲市场，而且掌握了表面处理核心工艺。饰条业务与汽车玻璃业务具有协同效应，长期发展空间巨大，将带来全新增量。

    乘升级东风，龙头地位再提升。福耀作为最专注的全球汽车玻璃龙头，未来护城河将不断变宽，有望享受龙头估值溢价，同时较快的业绩增速+较高的分红水平下公司中长期投资价值凸显。预计公司2022-2024 年EPS 分别为1.61、1.94、2.31 元，对应PE 分别是23.55X、19.51X、16.42X，维持“买入”评级。

    风险提示

    1、海外疫情有所反复导致需求受影响；

    2、天幕玻璃等渗透率提升不达预期。