3Q21 业绩低于市场预期

    3Q21 收入56.1 亿元，同比-0.80%，环比-3.90%；归母净利润8.27 亿元，同比+8.91%，环比-9.57%。1-3Q21 收入171.53 亿元，同比+24.51%；归母净利润25.96 亿元，同比+50.66%，由于海外运费涨价超预期，3Q21 业绩低于市场预期。

    发展趋势

    3Q21 营收增速跑赢行业，夯实全球汽玻龙头地位。根据Marklines，受汽车芯片短缺影响，3Q21 全球汽车销量同环比分别下滑-14.7%/-14.8%，公司3Q21 收入56.1 亿元，同比-0.80%，环比-3.90%，增速明显跑赢行业。

    我们认为主要原因系：1）天幕玻璃渗透率提升，带动产品价格趋于上行。

    2）相较于竞争对手，公司具备更高的专注度和精益化管理能力，全球市占率进一步提升。往前看，我们认为公司全球汽玻龙头地位稳固，随着缺芯逐步缓解，公司四季度业绩环比增长确定性较高。

    运费大涨形成拖累，原材料涨价有效平滑。三季度原材料纯碱价格环比涨幅较高，但公司毛利率环比仅下滑0.24ppt 至40.38%，保持较稳定水平，我们认为主要系公司通过产品结构上移、制造费用与工艺流程优化等措施，平滑了原材料涨价的不利影响。受海运运价持续上涨影响，3Q21 销售费用率同环比分别+1.89ppt/+1.02ppt 至8.76%，达近年来新高，产生较大盈利拖累。

    高附加值玻璃持续放量，全球化布局稳健推进。一方面，公司加大对调光天幕、天线玻璃等高附加值产品的研发投入，夯实技术领先地位，3Q21 研发费用率达4.4%，同比+0.35ppt，环比+0.37ppt。另一方面，我们观察到广汽AionSPlus、极氪001 等搭载天幕玻璃的车型陆续上市。我们认为公司在智能玻璃赛道占据先发优势，将长期受益于汽玻消费升级趋势。除传统汽玻赛道，公司横向布局全球铝饰条业务，我们认为，两者在客户服务和产品设计方面具有较强的协同效应，海外业务整合结束后，铝饰条有望成为公司新的增长点。

    盈利预测与估值

    由于运费上涨及“缺芯”影响产销，我们下调2021 年净利润10.0%至38.27 亿元，维持2022 年盈利预测不变。当前A 股股价对应2022 年24.4倍P/E。当前H 股股价对应2022 年19.1 倍P/E。A 股维持跑赢行业评级，但由于业绩下调，我们下调目标价11.3%至62.00 元对应30.2 倍2022年P/E，较当前股价有24.0%的上行空间。H 股维持跑赢行业评级，但由于业绩下调且H 股市场中枢下降，我们下调目标价18.4%至60.00 港元对应25.1 倍2022 年P/E，较当前股价有31.9%的上行空间。

    风险

    运费上涨超预期，“缺芯”缓解低于预期