地产拖累整体，公司盈利能力承压，维持买入评级

    豫园股份发布三季报，2023 年Q1-Q3 实现营收395.48 亿元（yoy+15.57%），归母净利22.35 亿元（yoy+186.14%），扣非净利-1.53 亿元（yoy-142.50%）。

    　　其中Q3 实现营收121.03 亿元（yoy+3.47%，qoq-0.79%），归母净利1680万元（yoy-83.25%，qoq-99.11%）。公司扣非净利表现弱于收入主要系毛利率下滑，公司前三季度毛利率同比下滑3.1pct，其中地产业务毛利率同比下滑17.9pct。我们认为公司产业运营业务全年表现仍呈稳中向好态势，收入整体保持增长，我们维持此前盈利预测，23-25 年归母净利预计达38.0、39.3、41.0 亿元，参考Wind 可比公司2023 年15.5xPE，考虑到公司投资收益呈一定不确定性，给予公司9xPE，目标价8.82 元（前值12.61 元），维持买入评级。

    　　分业务看，地产业务对整体拖累最为明显

    　　23Q1-Q3，公司产业运营业务营收同比增长16.8%，毛利率同比下滑1.9pct，下滑主要原因系珠宝业务毛利率同比下滑0.7pct，我们认为主要系镶嵌类销售占比下滑所致。商业综合运营和物业综合服务表现较好，营收同比增长10.2%，毛利率同比增长8.2pct。地产业务表现最弱，尽管营收同比增长8.4%，但毛利率同比下滑17.9pct。

    　　销售费用率同比增长0.3pct，管理费用率同比下降0.2pct23Q3，期间费用率方面，公司23Q3 销售费用率同比增长0.3pct 至6.7%，管理费用率同比下滑0.2pct，费用率整体控制相对较好。尤其是财务费用方面，得益于财务结构的优化，公司Q3 财务费用同比下滑13.4%。

    　　看好珠宝业务的继续成长，静待地产业务的回暖，公司旗下老庙珠宝品牌凭借加盟、持续进行较快的渠道拓展，营收有望继续保持较快增长。前三季度，公司珠宝门店累计新开门店496 家。其他业务也进行恢复性增长的快车道。地产业务因宏观经济的扰动出现一定下滑，但从销售数据看，公司整体仍稳中向好，静待23H2 地产业务的回暖。

    　　风险提示：宏观经济恢复不达预期、地产业务继续承压、珠宝竞争加剧。