事件：公司发布2021 年三季报，前三季度实现营收322.3 亿元，同比增长10.87%，实现归母净利润18.0 亿元，同比增长13.04%；扣非后归母净利润12.43 亿元，同比降低10.9%。其中单三季度实现营收95.1亿元，同比增长6.77%；实现归母净利润3.91 亿元，同比降低24.45%；实现扣非归母净利润2.81 亿元，同比降低35.45%。

    　　毛利率受食品百货板块拖累，期间费用率小幅增长。（1）公司前三季度毛利率同比降低3.97pp 至19.46%，主要系食品百货、化妆品业务拖累。（2）前三季度期间费用率为15.34%，同比增长3.13pp，其中销售费用率同比增长1.27pp 至5.5%，管理费用率同比增长0.78pp 至6.67%。（3）经营性现金流为-55.4 亿元（经调整去年同期为-30.6 亿元），主要由于房地产项目引起的现金流出增加。

    　　分业态来看，前三季度珠宝时尚主业实现营业收入218.61 亿元，同比增长34.16%；Q3 新增122 家门店至3786 家（其中加盟店新增118家至3560 家）；前三季度餐饮/食品百货/医药/化妆品分别实现营收5.63/5.77/3.84/3.23 亿元，同比增速为80.5%/29.3%/29.0%/14.0%。

    　　商业运营及物业综合服务实现营收10.17 亿元，同比降低9.45%；物业开发与销售实现营业收入54.08 亿元，同比降低45.83%。

    　　盈利预测及投资建议：Q3 业绩同比下滑主要由于地产项目结盘时间差异导致的确认时间错位，系行业周期性特征体现而非经营情况发生重大变化。Q3 珠宝业务受到7-8 月江苏疫情的负面影响，营收增长超30%，预计Q4 将出现好转。从品类来看，黄金产品火爆，古韵金系列受到消费者欢迎，品类占比持续提升。预计公司21-23 年归母净利润分别为40.2、45.0、49.5 亿元，同比增长11.2%、12.2%、9.8%。采用分部估值法，参考可比公司，维持合理价值14.51 元/股的判断，维持“买入”评级。

    　　风险提示。可选消费疲软导致黄金珠宝需求放缓；地产政策调控力度进一步加大；老字号连锁化扩张不达预期。