公司营业收入主要来源于物流贸易、房地产销售和租赁，分别占比62.44%、18.51%和9.92%；毛利分别占比18.83%、42.12%和24.94%。从业绩的贡献率来看，虽然房地产收入低于物流贸易，但由于毛利率高达50%以上，对业绩的贡献较强。

    外高桥园区已经形成国际贸易、国际物流、先进制造业为主的三大产业，08 年定向增发注入资产后，公司的物流贸易业务出现跳跃性增长：由07 年的6.8 亿元增长至58.7 亿元，同比大幅增长7.64 倍；同时，公司将积极落实国家战略部署，推动“三区三港” 联动发展，将外高桥保税区建成上海国际贸易中心的重要功能前沿，届时将进一步推动公司物流贸易业务量及毛利率提高，业绩增幅会比较显著。

    公司参与的启动项目为未来业务的重要增长点。启动工业园占地约5平方公里，与外高桥园区对称分布在崇明岛两侧。随着南隧北桥和崇启大桥的开启，启动将进入上海“一小时都市圈”，成为长三角经济圈的前沿阵地，发展前景乐观。子公司外联发已经取得产业园一期13.2万平方米土地使用权，将从产业转移向二三线城市转移中受益。

    工业出租类物业尚有200万平米处于开发阶段。08年公司分别收购了外联发展、新发展和三联发展公司80%、49%、80%的股权，增加物业面积424万平米，其中195万平米为可租售物业，229万平米为项目储备。收购物业以后，公司租金收入由07年的8200多万元增长至08年的7.24亿元；随着国际物流中心建设及可租售面积的大幅增加，公司的租金收入至少增长一倍以上至15亿元，每年提供持续稳定的资金流入。

    森兰项目为公司近几年业绩爆发性增长点。森兰项目占地面积5.74平方公里，其中绿化用地约70％，建设用地约30％，是上海市规划的城市绿肺之一，将建设浦东最大的绿地和最大的湖泊，将成为继古北社区、碧云社区后又一高水准的国际社区。位置优越，交通便捷：城市快速路五洲大道和主干道洲海路及轨道交通6号线横穿项目，30分钟内可到达人民广场、陆家嘴、世博园区及崇明岛。

    森兰项目为拨划用地，成本很低，约400元/平米，前期已经投入30亿元进行一级开发。整个项目分国际社区、商业区及拆迁安置区三个部分，开放式体育公园及生态湿地贯穿其中。南部靠近市区的100万平米国际社区用于开发高端住宅，其中约32万平米已经出售给仁恒集团，平均楼面成本达11776元/平米（因为前期一期开发占用了大量资金，公司通过销售部分土地缓解资金压力）；尚有68万平米，将在今后几年陆续开发，预计售价不低于3万/平米，毛利率高达70%以上。中部拟规划为40万平米的商业中心，公司持有经营，届时公司长期持有型物业面积将达到500多万平米；北部地区为68万平米的拆迁安置房。商业中心两侧均为居民区，形成有效需求。

    公司面临较大的财务风险：由于森兰项目前期占用公司大量的资金，公司资产负债率较高，达77.78%，短期借款与一年内到期的非流动负债110.9亿元。09年公司抛出了定向增发方案，拟募集资金净额不超过28亿元人民币，方案已获得国资委及股东大会通过，尚需获得国土资源部及证监会的审核通过。

    2010年，公司房地产销售收入主要来源于森兰项目尚未确认的土地出让收益13.88亿元及常熟住宅开发项目。物流贸易及房地产出租业务稳定中略有增长。我们预计公司2010年、2011年每股收益分别是0.69元、1.08元，按公司2010年3月26日收盘价17.28元，对应的PE分别是25倍和16倍。鉴于公司业绩进入快速增长期，上调投资评级至“增持”。