内容、平台、终端密集发布， “云-网-边-端”优势铸就5G 泛文娱使能平台“517”电信节期间，公司携手中国电信，密集发布了天翼云游戏能力平台、天翼云AR、定制版VR 头显等多种服务及产品。公司充分彰显了“使能型”平台能力，丰富了VR/AR 业务产品线，并完成了VR 业务的端到端能力闭环。同时，公司依托电信集团的云网优势，“使能型”平台属性正不断得到验证，资本密集型的“版权争霸”式发展模式已逐渐成为历史。公司有望凭借差异化的内容分发运营优势，以较低成本，汇聚海量优质内容资源。公司依托电信深度下沉的渠道资源及终端集采能力，在以VR 为代表的内容-终端强耦合类5G 原生应用的经营中，有望继续保持行业领跑。我们维持公司2020-2022 年归母净利润分别为1.80/4.10/9.25 亿元，对应EPS 分别为0.23/0.52/1.16 元，当前股价对应2020-2022年的PE 分别为75.76/33.32/14.78 倍，维持“买入”评级。

    　　天翼云AR 开启虚拟明显新蓝海，千元级定制头显加速VR 业务扩张5 月17 日，公司携手韩国LG U+签署了AR 合作协议，推出了全新的5G 应用——“天翼云AR”。公司除了独家引入LG U+高精真人明星AR 内容外，还将引进其领先的光场建模技术，开拓AR 虚拟明星新蓝海。同日，公司还联手创维、PICO、爱企业等一线终端品牌商，发布了多款定制版VR 终端。深度定制版“小V 一体机”更是成为全网首款突破千元门槛的VR 一体机，价格仅为699。通过与创维等终端厂商的深度合作，公司不但能完成VR 业务的端到端闭环，更能依托终端厂商在运营商市场的资源和经验，加速5G 应用在省分公司的快速拓展。

    　　“飞云”平台赋能游戏产业链伙伴，携手完美世界抢占云原生游戏市场先机5 月16 日，中国电信正式发布云游戏能力平台“飞云”，并联手智能电视厂，为云游戏产业链伙伴提供“云网边端”一体化解决方案，同时还联合完美世界发布了首款云原生游戏《新神魔大陆》。在已满足高码流渲染、推流能力的背景下，电信还将加速布局GPU 能力，以进一步降低时延。公司在电信加速部署并开发云游戏能力的带动下，在优质内容的聚集和用户拓展上，将显著受益。

    　　风险提示：5G 业务推广不及预期，行业竞争加剧，混改计划低于预期等