公司近况：

    百联股份2011上半年净利润预增50%以上，考虑到1 季度建配龙项目股权出售收益影响，我们预计其增速将达到90%左右，经营性净利润增长将达到28%左右的良好水平。重组完成后，新百联是我国最大的百货零售商之一，拥有显著市场领军地位，理顺的股权结构，雄厚的商业物业资产，广阔的整合与成长空间。市盈率和物业价值双低估，重申“推荐”。

    评论：

    经营管理水平提升，业绩向好趋势延续。尽管2 季度受季节性和持续降雨等因素影响，但上半年仍将保持28%左右的经营性净利润增长。主要来源于：1）同店增长强劲，受益于上海作为东亚门户的消费能力，集客能力的提升，同时也体现出公司的品牌和规模优势以及优秀的经营管理能力；2）历史上新开的购物中心和奥特莱斯业绩开始反转；3）大量持有商业物业，折旧费用固定而同店销售快速增长，净利润率得到提升。

    租赁物业位置理想，租金较低。公司同时公告拟租赁世纪联华御桥购物广场项目其中的负一层至地上三层物业，用于经营购物中心，建筑面积3.5万平米。该项目位于浦东新区沪南路，前3年日租金1.00元/平方米。百联在百货和购物中心业态积累的众多“开店-培养-盈利”的良好经验，也可以帮助购物中心降低前期亏损、缩短培育期。6月24日，百联公告从集团租赁上海新路达华山路商厦物业，租金水平也很优惠合理。

    新百联的发展蓝图：重组后新百联的规模处于行业领先地位，整合效应将显现（经营管理水平提升，期间费用下降，财务收益提升）；有望成为上海国有商业整合平台；公司是国内OUTLETS业态的领导者，品牌和规模优势将支持扩张效率，发展潜力大。

    估值与建议：

    重申对新百联的“推荐”评级（百联股份、友谊股份股价联动）。新百联是市盈率和物业价值双低估的典型：1）合并完全摊薄后的2011年每股收益为0.8元，对应 2011-2012年市盈率23.4倍和18.1倍（百联股份和友谊股份估值基本一致）。2）我们测算其每股合理NAV应为：友谊股份24元、百联股份20.8元，股价具备资产价值支撑和安全边际。同时向海外投资者提示友谊B股（2011年15倍市盈率）和联华超市（20x）的投资机会。

    风险：

    大市的系统风险会影响股价表现，具备价值发现和重估的机会。