投资要点：

    业绩好于预期：1 季度，公司实现营业收入9.36 亿元，同比增长21.94%，归属上市公司股东净利润5201.46 万元，同比增长15.04%，基本每股收益0.10 元，略好于我们的预期。

    百货收入增速较快：我们认为公司1 季度营业收入增速较快主要受益于通胀及旺季效应对商业部分影响明显，且上海市良好的商业环境也保障了公司主营部分快速增长。利润增速明显慢于收入增速可以看出公司业绩增长仍以商业部分为主。

    毛利率下降明显：报告期，公司综合毛利率为22.81%，同比下降3.24 个百分点，较2010 年下降6.45 个百分点，环比去年4 季度下降7.27 个百分点，主要由于世博过后毛利率较高的酒店业务收入占比下降以及新世界城品牌升级和打折促销活动增加。

    内生增长费用刚性：报告期，公司销售费用率为3.4%，同比下降1.1 个百分点；管理费用率为8.08%，同比下降1.05 个百分点，主要由于公司以内生增长为主，费用相对刚性。财务费用率为2.21%，同比下降0.8 个百分点。

    增速稳定，整合预期：公司以新世界城为主要利润来源的盈利模式已经遇到明显瓶颈，增速趋于稳定，其主业未来看点在于2013 年163 地块新世界广场的扩张效果；公司重组工作已被黄浦区国资委列入工作重点，存在资产注入预期，但上海市行政区划集中调整的传言增加了重组在时间上和内容上的不确定性。我们预计公司2011年每股收益0.41 元，维持谨慎推荐的评级。

    风险提示：酒店业务下滑影响业绩增速，整合不确定性。