受地产结转影响营收利润下滑，经营管理持续优化。2020 年上半年公司实现营业总收入19.24 亿元，较上年同期减少17.30%；实现归属母公司净利润为1.04 亿元，较上年同期减少55.92%；实现稀释后每股收益0.07 元，较上年同期减少56.25%。2020 年上半年，公司三项费用占营业收入比为21.62%，同比增加0.85 个百分点。其中，销售费用同比减少55.06%；管理费用同比减少26.74%；财务费用同比增加8.77%。

    净负债率显著上升，多渠道降低融资成本。截至2020 年6 月30 日，公司总资产规模286.48 亿元，同比增长20.97%；净资产规模93.96 亿元，同比增长9.95%。2020 年上半年，公司的毛利率为41.01%，同比增加5.54 个百分点；净利率为5.40%，同比下降4.73 个百分点。负债结构方面，公司资产负债率为67.20%，同比增加3.29 个百分点；净负债率为78.72%，同比增加32.77 个百分点。经营活动现金流净额为1.47 亿元。

    盘活资产力度加大，资产证券化工作稳步推进。房地产业务方面，2020 年上半年公司可供出售面积合计为13.71 万平方米，共计实现销售金额696.35 百万元，销售面积1.94 万平方米。出租房地产的建筑面积为14.17 万平方米，出租房地产的租金收入为4044 万元。不动产资管业务方面，2020 年上半年光大安石平台无新增投资项目，新增管理规模人民币1.16 亿元，退出投资项目3 个，减少管理规模人民币16.73 亿元。截至2020 年6 月30 日，光大安石平台在管项目42 个，在管规模人民币452.73 亿元。资产证券化方面，公司不断巩固和提升公司在不动产资产证券化领域的市场影响力，持续推进100 亿储架商业地产类REITs 项目项下第三期产品“光证资管-光控安石商业地产第3 期西安大融城资产支持专项计划”的发行申报工作，目前进展顺利。

    投资建议：维持“优于大市”评级。我们预计公司2020-2021 年总营业收入分别为49.84 亿元、54.11 亿元，归母净利润分别为4.97 亿元、5.52 亿元，对应EPS 在0.33 元和0.37 元。截至2020 年9 月7 日，公司收盘于4.06元，对应2020 和2021 年PE 在12.25 倍和11.03 倍，对应2020 年的PEG在1.15 倍。公司是A 股稀缺地产基金概念股，2017 年以来房地产基金管理规模相对稳定。考虑到AH 股市场上的轻资产类公司（物业股）受市场认可度提升，PE 估值水平显著提升，我们给予光大嘉宝2020 年15-18 倍PE，合理价值区间在4.97~5.97 元。给予“优于大市”评级。

    风险提示：1）公司面临地产开发业务结算不及预期、地产基金业务开展不达预期风险；2）行业面临基本面下行。