华鑫股份自09 年以来转型商务不动产，是上海仪电系下唯一地产平台，后续有望承接仪电系位于上海市内较多的商务不动产资源，并随着仪电退二进三的推进而腾退产业用地的增加，将进一步扩大公司未来商务不动产的整合空间；同时公司也是目前仪电系下3 个上市平台公司中唯一未重组的公司，而目前仪电系下信息、非银和地产三大业务中除信息外虽均未实现证券化、但却有证券化的需求，后续地产资产（华鑫置业）注入已是必然、非银资产注入或也不无可能；大股东华鑫置业承诺在17 年底前注入地产资产，目前考虑到停牌+定增所需时间超过半年，所剩时间已然不多，洽遇上海国改步伐加快，公司资产整合或已不远；目前公司持有权益102 万平商务地产，拿地成本较低，未开发物业毛利率超60%，我们分别通过净利润折现、现金流折现和租金回报率等方法得公司RNAV 为55-66 亿元，提供一定安全边际；此外，公司14-16 年拿地策略调整将推动16 年后销售和业绩的反转，预计16-18 年业绩复合增速可达41%，而后续大股东资产注入将更强化业绩反转的判断。我们预计公司2016-18 年每股收益分别为0.34 元、0.50 元和0.69元，按照平均RNAV60亿元溢价20%给予目标市值72亿元，对应目标价13.74元，首次覆盖并给予买入评级。

    　　支撑评级的要点

    　　仪电系下唯一地产平台、唯一未重组上市平台，资源整合空间较大。根据仪电战略调整，公司自09 年开始退出制造业，转型商务不动产，目前作为仪电系下唯一不动产平台，将承接仪电系位于上海市内较多的商务不动产资源，并随着仪电退二进而腾退产业用地的增加，也将进一步扩大公司未来商务不动产的整合空间；目前仪电系下信息、非银和地产三大业务中后两者均未实现证券化，主要资产为华鑫置业和华鑫证券，而目前仪电系下3 个上市平台中仅公司还未注入资源， 地产（华鑫置业，公司大股东）借道公司证券化已是必然，而非银资产注入或也不无可能……

    上海国企改革加速、大股东承诺限期临近，整合或已不远。自12 年华鑫置业成为公司大股东后，鉴于在地产业务上存在同业竞争问题，大股东分别于12 年、14 年和15 年多次明确在17 年底前将地产业务注入公司，考虑到停牌+定增所需时间超过半年，所剩时间已然不多；同时，上海国改步伐加快，资产划转密集实施，上市国企扎堆停牌重组，上汽首推员工激励，或预示上海国改进入实质落地阶段，而公司作为被划为竞争类的上海仪电的地产整合平台、作为当初上海3 家同业竞争问题中最后一家未完成的国企而言，时间、机遇、诉求正好配合，整合或已不远。

    　　土储优质、估值55-66 亿元，拿地增加推动今年业绩反转。公司持有权益102 万平商务地产（开发89 万平、持有13 万平），大多位于上海，公司通过承接仪电系产业用地兼以股权收购等方式拿地，拿地成本较低，又遇上海地价上涨，开发毛利率超60%，我们分别通过净利润折现法对开业物业估值、现金流折现法和租金回报率法对持有物业估值，得RNAV为55-66 亿元，提供一定安全边际；另一方面，公司10-13 年拿地较少导致可售减少，从而致使14-15 年业绩下滑，14-16 年调整拿地节奏，年均拿地量提升3-5 倍，推动16 年后销售和业绩的反转，预计16-18 年业绩复合增速可达41%，此外，后续大股东资产注入将更强化业绩反转的判断。

    　　评级面临的主要风险

    　　销售低于预期；公司与大股东的资产整合低于预期。

    　　估值

    　　我们预计公司2016-18 年每股收益分别为0.34 元、0.50 元和0.69 元，按照平均RNAV60 亿元溢价20%给予目标市值72 亿元，对应目标价13.74 元，首次覆盖并给予买入评级。