投资要点

    公司于 12 月 8 日发布非公开发行股票预案及复牌公告:2015 年公司计划向中华财险、平安资管、诚鼎扬子、诚鼎德同及上海德同 5名战略投资者非公开发行不超过 4500 万股,发行价格不低于 22.17元/股,募集资金 10亿元用于偿还银行贷款和补充流动资金,公司股票将于 9日复牌。我们认为,此次非公开发行对公司存在两方面意义:第一,因中华财险等 5 名战略投资者与公司是一致行动人,公司控股地位进一步增强,控股比例提高 2.3个百分点至 36.34%;第二,募集 10亿元资金将大幅改善公司的财务状况,资产负债率将由目前的 81.54%下降至 75.8%,为公司未来发展积蓄能量,提升业务扩展能力。

    近期公司利好不断,除获得新天能源低成本的煤层气外,子公司获得世行煤层气项目专项贷款,此外公司又在祁连县投资 LNG工厂并参与加气站整合,预计增发资金到位后,项目扩展步伐有望加速:

    与祁县政府合作建设 LNG 工厂,气源和管输优势将转化为 LNG 销量的高速增长。公司投资 5.8亿元用于祁县的 LNG工厂建设和部分加气站的整合,其中:(1)投资 5亿元用于建设日处理能力 50万方(折合 1.8亿方/年)的 LNG 工厂,建设周期为 24个月,预计年产值为 6亿元;(2)投资 8000 万对部分加气(液)站项目进行整合,整合周期为 8个月,预计年销售额为 3亿元。

    获得世行贷款,煤层气电热联项目提速。公司子公司获得世行 0.79亿美元的煤层气综合利用项目专项贷款,为公司节省财务费用 3000 万元(折合 EPS为0.04 元),对公司目前已高达 80%的资产负债率有所缓解。 贷款获批后,公司自建的昔阳和保德 2 个 120MW 煤层气热电联产项目即将开工,有望于 15 年底投产,将带动 2.6 亿方天然气需求。

    减少公司对“两桶油”的依赖,保证冬季及调峰的气源供应。公司与新天能源签订为期 5 年的煤层气购销合同,供气量约为 40万立方米/日,煤层气采购价为 2.4元/方(含税)。

    公司抓住天然气产业大发展的有利时机,主导山西天然气管输及销售,成为“气化山西”和“四气”发展战略的主要受益者。公司已建成包括主线、副线在内的天然气长输管线 3647 公里,城市管网 3000 公里,年管输能力超过 200 亿立方米。2011~2013 年山西天然气公司的天然气及煤层气的采购总量,占全省天然气消费量的 85%以上。按照山西省“四气”发展目标任务,相比 2013 年,2015 年天然气及煤层气供应量有 90%的增长空间,2020 年有大约 300%的增长空间。

    山西省的管道气源较为多元化,包括过境国家天然气、煤层气、焦炉煤气制天然气、煤制天然气。中短期气源增长主要来自于过境天然气合同的增加,以及煤层气产能的释放。需求的增量主要来自于以下几块:一是居民用气量的增长,燃煤锅炉置换以及交通运输类汽车用 CNG 和 LNG 用量的增加。二是新增十个工业园区企业用气量将大幅增长;三是煤层气热电联产项目陆续投产。预计 2014~2016 年天然气及煤层气的采购量将达到 28.5亿方、39.5亿方、47亿方,同比增长 34%、39%、19%。

    投资策略:我们暂不考虑增发摊薄,预计 2014~2016 年归属于母公司股东的净利润分别为为 4.47亿元、6.30亿元、8.43 亿元,对应 EPS 分别为 0.75 元、1.06 元、1.42 元。驱动业绩增长因素包括:新建管道投产,天然气销量大幅增长;上游煤层气采购占比提升降低采购成本;下游城市管网的完善、CNG/LNG 加气站投产、高级终端客户的拓展,产业链的延伸有助于提升天然气附加值。维持公司“买入”评级,目标价格区间:34.60~37.52 元。

    风险提示:股权再融资对 EPS摊薄;天然气气源采购供应不足;煤层气采购低于预期。