事项：公司公告与下属公司山西天然气、山西煤层气、清徐凯通分别与国新能源集团签订了世界银行贷款山西煤层气综合利用项目《实施协议》。对此我们点评如下：

    世行转贷款加快煤层气综合利用。根据协议，国新能源集团将财政部转贷给山西省总额1亿美元的贷款转贷给公司下属公司；转贷期为25年（含5年宽限期）。目前，世行贷款利率为浮动利率，不超过2%。根据公司此前公告，该笔贷款将主要用于保德、昔阳煤层气热电联产项目以及长治县、屯留县、襄垣县、清徐县天然气城市管网利用项目，上述项目气源以煤层气为主要或补充气源。转贷款的实施将加快公司煤层气综合利用项目的进度，从而为2015~2016年业绩增长提供一部分动力。此外，该笔贷款为世行贷款，利率较低（目前不超过2%），有利于降低项目融资成本，提升项目经济效益；以国内5年期以上贷款基准利率测算，项目投产后每年可节省财务费用近3,000万元。

    占据气化山西主导地位，全产业链布局助力发展，先发优势确立领先地位。公司于2003年成立开始进行省内天然气管网建设，目前已建成北起大同、南至运城、贯通全省南北、沟通国家级气源的省级天然气管网3,000余公里，占全省长输管道绝大部分。市场覆盖全省11市97县（市、区）1,200万人口、1,500个供气村镇，为400家工业用户、近8,000家商业公福供气。

    涨价预期缓解及需求集中释放有望推动气量快速增长。涨价预期缓解利好气量增速提升。近两年，受制上游气源价格上涨经济疲弱影响，全国天然气需求增速持续下行，2014年1-9月累计增速仅增长6.8%。油价方面，近期油价出现暴跌，NYMEX原油已跌破80美元/桶，由于国际天然气价格通常与原油价格挂钩，如果后续油价维持在80美元/桶附近或者更低水平，明年天然气气源价格上涨的预期将有所缓解，对需求增长形成正面作用。

    煤层气入网快速放量，资源整合有望推进。山西煤层气的出厂价大概为1.8-1.9元/立方米（原料气），公司此前公告与山西新天能源签订购气协议，净化加压后价格2.4元/立方米。2014年9月1日天然气常规气调价后，非居民门站存量、增量气价分别为2.57、3.05元/方。考虑热值差异等因素，煤层气较常规气仍便宜约0.4元/方，煤层气入网快速放量有助公司采购成本降低。

    供给方面看，2011~2012年为我国煤层气打井高峰时期（2012年施工井约1.25万口，50%以上为2011~2012年打井）；考虑开采周期，产量有望从2014年开始陆续释放。公司层面，煤层气入网量也有望快速增长，预计2014~2016年入网量约4.0/6.5/9.0亿方（新天能源合同已锁定2015年增量近1.5亿方）。

    集团承诺明确，资本运作启动可期。大股东国新能源集团此前承诺将其持有的太原燃气40%股权经山西省国资委批准后转让给本公司；承诺国新正泰、平遥远东的项目建成投产后6个月内，将其持有国新正泰和平遥远东股权经山西省国资委批准后转让给本公司。公司已于2013年11月支付集团2.0亿元转让款，目前正在办理股权工商变更登记。根据山西经信委网站信息，国新正泰焦炉煤气制合成天然气项目总投资2.5亿元，年产天然气1亿方，已于2014年7月投产运行；就平遥远东燃气，此前公司公告预计2014年10月建成。结合以上信息，兼顾公司资产负债率较高（2014Q3为81.5%，高于同行业公司水平），公司资本运作启动值得期待。

    风险因素：电厂项目投产进度低于预期；上游气价过快上涨影响需求；在建工程转固带来折旧、财务费用超出预期。

    上调至“买入”评级。电厂、加气站等需求集中释放推动气量重回快速增长，预计2014~2017年供气量复合增速约32.7%，此外煤层气入网放量有助采购成本降低。根据最新情况，我们维持2014~2015年0.73/1.01元的盈利预测不变，上调2016年盈利预测至1.35元（原为1.30元），目前股价对应2014~2016年PE分别为34/25/18倍。公司煤层气战略明确，资源整合有望推进；集团承诺资产注入明确，资本运作启动可期；兼顾流通盘较小（流通A股仅1.0亿股），给予2015年30倍PE，对应目标价30.40元，上调至“买入”评级。