公司发布24Q3 季报， 前三季度实现营业收入525.82 亿，同比下降15.3%，实现归母净利润17.8 亿，同比下降9.6%，单Q3 来看，公司收入和归母净利润分别同比下降41.9%和46.2%，低于市场预期。

    　　高金价抑制终端需求。截至2024 年9 月底，SGE 黄金T+D 价格为595.2 元/克，相比7 月初增长8.3%，相比1 月初增长24%。在此背景下，消费者观望情绪明显，我们推测经销商的拿货热情普遍下降。根据国家统计局数据，7-9 月黄金珠宝社零分别同比下滑10.4%、12%和7.8%。根据周大福披露的24Q3 运营数据，中国内地的零售值和同店销售分别下滑19.4%和24.3%。

    　　盈利能力方面，公司24Q3 毛利率同比下降1pct 至6.5%，在金价持续上涨背景下，我们推测毛利率下降主要源于：1）黄金交易收入占比提升；2）公司主动让利经销商。24Q3 销售和管理费用率同比增长0.3 和0.6pct，推测主要源于收入增长放缓。

    　　前三季度公司存货周转天数为53 天，同比下降3 天。24Q3 经营活动现金流净流入为14.3 亿，去年同期为净流出。

    　　展望未来，随着金价走势的逐步稳定，我们判断终端消费需求有望逐步释放。我们依然看好公司依托“百年品牌积淀+优质经销商资源”铸就的行业中长期竞争力，而内部经营机制的优化也将进一步释放经营潜力。公司在上半年进一步深化实施改革任务，包括：1）完成了下属13 家企业第二批第二轮职业经理人的选聘；2）持续实施第三轮“凤翔计划”；3）根据市场情况制定了《老凤祥全国市场拓展支持实施方案》等，我们坚定看好国企改革带来的提效空间。此外，公司积极布局的“藏宝金”主题店、“凤祥喜事”等，也有望拓宽消费人群，从而更精准地捕获细分市场的销售机会。

    　　根据三季报，我们调整盈利预测，预计2024-2026 年每股收益分别为3.78、4.37 和4.88 元（原4.49、4.94 和5.47 元），参考可比公司，给予2024 年18 倍PE 估值，对应目标价68.04 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：行业竞争加剧、终端消费需求减弱，金价波动影响终端消费等