核心观点：

    事件：公司发布24 年中报，24H1 实现营业收入399.59 亿元，同比降低0.95%，归母净利润14.04 亿元，同比增长10.28%，扣非归母净利润14.60 亿元，同比增长12.93%。经营活动现金净流量51.15 亿元，同比降低44.16%。

    经测算，24Q2 实现营业收入143.29 亿元，同比降低9.22%，实现归母净利润6.02 亿元，同比增长8.07%，实现扣非归母净利润6.25 亿元，同比增长11.77%。利润较收入高增主要由于金价上涨提振毛利率。

    从费用率看，毛利率提升，各项费用率保持稳定。24Q2 公司毛利率10.71%，同比增加1.57pp。销售费用率1.51%，同比增加0.13pp，管理费用率1.05%，同比增加0.43pp，管理费用增加主要由于门店装修费用增加，研发费用率0.05%，同比降低0.01pp，财务费用率0.14%，同比降低0.07pp。

    分品类看，黄金交易板块收入同比高增。上半年公司珠宝首饰收入341.96 亿元，同比降低3.95%，毛利率10.16%；黄金交易收入54.82亿元，同比增长26%，毛利率1.27%；笔类及其他收入1.11 亿元，同比增长13.27%，毛利率21.42%。

    上半年公司深化提升改革，持续拓展市场布局。从线下渠道看，公司积极布局“藏宝金”主题店、“凤祥喜事”（老凤祥喜庆主题店），截止6月底，公司共有门店6022 家（含境外银楼15 家），较23 年末净增28家，主要以加盟门店为主，预计全年开店节奏将向下半年倾斜，但由于大环境影响压力尚存。

    盈利预测与投资建议。预计24-26 年公司实现归母净利润23.8、27.9、31.6 亿元，同比增长7.4%、17.3%、13.3%，参考可比公司，给予24年14X PE 估值，对应合理价值63.68 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示。金价波动致使黄金首饰需求放缓；原材料波动造成毛利率波动；高端消费景气度下降抑制黄金珠宝消费。