1H23 业绩符合我们预期

    公司1H23 收入同增20%至403 亿元，其中2Q23 同增3%至158 亿元。

    1H23 归母净利润同增43%至13 亿元，其中2Q23 同增15%至6 亿元，业绩符合我们预期。

    珠宝收入业务快速增长，加盟商提前拿货拖累2Q23 增速。1H23 公司收入同增20%至403 亿元，其中2Q23 收入同增3%，增速较1Q23 有所回落（1Q23 收入同增33%），我们认为主要因年初以来珠宝消费景气度较高，且金价逐步上行，部分加盟商提前拿货。分板块来看，1H23 珠宝首饰业务收入同增22%至356 亿元，老凤祥销售网点净开22 家至5,631 家；黄金交易业务收入同增2%至44 亿元。

    金价上行驱动毛利率提升，政府补贴及投资亏损拖累2Q23 净利润表现。

    1H23 公司毛利率同增0.8ppt 至8.1%，期内金价上行驱动金银珠宝首饰业务板块毛利率同增0.5ppt 至7.9%。1H23 销售及管理费用率同增0.1ppt 至2.0%，主要因下属子公司工资社保及福利费增加。1H23 净利润同增43%至13 亿元，其中公司铅笔业务利润表现明显改善（税前利润约3 亿元）。

    单2Q23 净利润同增15%，期内信用减值损失减少及公允价值变动收益增加合计0.4 亿元增厚利润；其他收益同比减少0.7 亿元，主要因政府补贴减少；投资亏损同比增加0.3 亿元，剔除以上因素影响后，2Q23 净利润同增约26%）。1H23 经营性现金流大幅同增43%至92 亿元，主要因期内公司存货减少94 亿元。

    “双百行动”综合改革扎实推进。公司持续深化国企改革“双百行动”各项任务，1H23 已完成计划预定的全部三批次职业经理人制度试点，并进一步完善市场化用人和激励机制，经营效率逐步改善。此外，2023 年初公司引入经销商持股，稳定和拓展公司的销售渠道，国企改革持续深化提升。

    发展趋势

    公司1H23 收入、归母净利润分别占2023 年目标的61%/71%，考虑金价上行和消费情绪好转有望驱动居民黄金产品消费，我们认为公司有望超额完成年度预定目标。

    盈利预测与估值

    维持2023/24 年EPS 预测4.06/4.42 元，当前A 股股价对应16/15 倍2023/24 年P/E，B 股对应6/5 倍P/E，维持A/B 股跑赢行业评级。维持A股目标价81.26 元，对应2023/24 年20/18 倍P/E 和27%的上行空间；维持B 股目标价4.15 美元，对应2023/24 年7/6 倍P/E 和19%的上行空间。

    风险

    金价大幅波动，门店扩张不及预期，市场竞争激烈。