传承经典，创新突破。老凤祥创始于1848 年的上海，是中国老字号珠宝首饰品牌。老凤祥以品牌为引领、市场为导向，本着“立足上海、辐射全国、走向世界”的营销网络建设方针，坚持自营银楼、合资公司、总经销、经销商、专卖店“五位一体”的立体营销模式。2023Q1，公司实现收入245.58 亿元，同比+33.17%；实现归母净利润7.16 亿元，同比+76.10%。得益于疫情影响减弱后终端人流恢复，同时金价走强支撑黄金产品消费，公司黄金珠宝首饰销售收入增加带动业绩提升。

    金价持续处于高位，终端黄金消费高增：黄金同时满足消费者的消费需求&投资需求，受通货膨胀及地缘政治等多重因素影响，金价稳健处于较高水平，刺激相关需求。据国家统计局数据，2023H1 金银珠宝类零售总额1689 亿元，同比增长17.5%。据中国黄金协会，2023H1 全国黄金消费量554.88 吨，同比+16.37%；其中：黄金首饰/金条及金币/工业及其他用金368.26/146.31/40.31 吨，同比+14.82%/+30.12%/-7.65%。

    民族品牌深入人心，自有产能工艺领先。1）产品：自有产能构筑工艺壁垒。公司黄金类、镶嵌类产品自产比例分别为48.13%、45.55%，致力于自主生产和研发工作，保证产品的优质品质；2）渠道：“五位一体”立体布局。2022年老凤祥线下门店数量达到5609 家，其中自营银楼194 家，加盟店5415 家，全年净增664 家；3）品牌：百年民族品牌，连续十年位列“中国500 最具价值品牌”榜单。

    投资建议：老凤祥（605599.SH）作为我国珠宝领域“百年民族品牌”，具备品牌、渠道、生产等全方位优势。通过国改引入省代等多方力量，赋能公司业务发展，终端门店有望持续快速扩张；职业经理人制度帮助公司提质增效，高质量完成十四五规划目标。我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别为21.42/25.16/28.69 亿元，对应PE 分别为16x/13x/12x。首次覆盖给予“增持”评级。

    风险提示：金价大幅波动，市场竞争加剧，终端拓店不及预期。