2022 年营收增长7.4%，扣非业绩增长8.7%，符合预期。2022 年公司实现营收630.1 亿元，同比增长7.4%，毛利率同比略降0.2pct 至7.6%，销售/管理费用率同比基本持平为1.3%/0.6%，扣非后归母净利润同比增长8.7%至17.3 亿元，表现符合预期。单Q4 营收同比增长6.4%至94.7 亿元，扣非后归母净利润同比增长9%至3.52 亿元。

    2023Q1 营收增长33%，业绩增长76%，表现亮眼。2023Q1 公司营收同比增长33.2%至245.6 亿元，毛利率同比提升0.1pct 至8%，销售费用率同比降低0.1pct 至1.4%，管理费用率基本持平为0.6%，综上公司Q1 归母净利率同比提升约0.7pct 至2.9%，归母净利润同比增长76.1%至7.2 亿元。我们判断公司Q1的亮眼一方面来源于节庆消费刺激+2022 年积压需求反弹带来销量释放，另一方面金价的大幅上涨（Q1 上海黄金交易所Au9999 收盘价上涨约7%）也对公司的业绩表现起到催化作用。

    作为黄金首饰行业龙头，2022 年公司加大渠道拓展与品牌影响力推广力度。

    1）渠道端：截至2022 年末公司拥有门店数量5609 家，全年净开664 家，2022年因终端客流波动，尾部品牌低效门店被迫关闭，市场机会出现，另外公司充分挖掘下沉市场机会，实现逆势拓店。期内公司积极拓展线上直播以及会员商场，截至2022 年底老凤祥上海本地会员数已超59 万人，同比增长48.5%。

    2）产品端：2022 年老凤祥产品更新率达到26%以上，新产品销售额为137 亿元，产品体系不断丰富。期内公司东莞生产基地研发设计能力不断提升，同时新设立海南加工基地与东莞基地形成互补，提升公司自主研发以及生产能力。

    3）品牌端：公司加强品牌建设，携手艺人陈数满足品牌年轻时尚转变需求，同时公司利用微信公众号、小红书、抖音等渠道强化同年轻消费群体的互动。

    国企改革“双百行动”深入推进。截至2022 年底公司已在集团三分之二以上的企业实施职业经理人制度，完成全部三批次职业经理人制度试点。同时公司调整中铅和工美板块下属子公司的股权关系，推动各个产业板块可持续发展。

    营运能力稳健，2023 业绩有望增长20%左右。2022 年公司存货周转天数同比+10 天至91 天，我们判断主要系公司提前备货所致，截止2023Q1 末公司存货金额已经由2022 年末的168 亿元降低至108 亿元。根据我们跟踪，2023 开年珠宝消费反弹迅速，国内终端黄金珠宝销售明显改善，全年来看考虑到老凤祥作为行业头部企业拓店迅速，品牌影响力不断提升，我们预计2023 全年业绩增长20%左右。

    盈利预测和投资建议：公司作为行业龙头，渠道稳步拓展，业绩增长稳定，我们预计公司2023-2025 年归母净利润为20.46/23.79/26.93 亿元，现价61.2 元，对应23 年PE 为16 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：金价波动带来的影响；国内消费环境波动；汇率波动影响；门店拓展不及预期。