公司前三季度营收同增7.54%，符合年度目标收入增速，维持买入公司10 月27 日公布三季报。公司前3Q 实现营收535 亿元，同增7.54%，基本符合2021 年股东大会制定的2022 年目标收入同比增速7.51%。其中Q3 公司实现198 亿元，同增8.8%，增速环比提升2.5pct；归母净利实现4.7 亿元，同增2.0%，表现弱于收入增速，我们认为主要系黄金消费需求较弱、公司主动让利经销商，致使毛利率同降0.2pct。我们维持此前盈利预测，预计公司2022-24 年实现归母净利18.0、20.8、22.6 亿元，参考Wind可比公司2022 年一致预期平均14xPE，给予公司2022 年14xPE，维持目标价48.16 元，维持买入评级。

    珠宝行业9 月旺季不旺，龙头进一步让利经销商、保障收入的稳健增长据统计局，9 月我国限额以上金银珠宝企业零售额同比增长1.9%，增速环比下滑5.3pct。9 月作为金银珠宝销售传统旺季，增速放缓。我们认为主要系外部环境挑战，婚庆需求与装饰需求均受抑制所致。老凤祥作为黄金珠宝龙头企业，凭借对经销商的有力把控以及主动让利（毛利率同降0.2pct；22Q3 末应收账款同比增长19.3%/增加9.2 亿元），保障了收入的稳健增长。

    行业增速放缓背景下，龙头渠道力得到凸显。

    Q3 销售费用/管理费用率环比+0.33pct/-0.04pctQ3 公司销售费用率达1.37%，环比提升0.33pct，我们认为一方面系为迎旺季、公司营销活动投入增加所致，另一方面也与Q3 销售回暖、销售人员薪酬增加相关。Q3 公司管理费用率达0.54%，环比下滑0.04pct，表明公司对费用的把控进一步加强。

    逆境之下龙头α彰显，维持买入评级

    黄金珠宝行业因外部环境挑战、消费信心下滑，行业进入低速增长阶段。老凤祥作为黄金珠宝龙头，得益于对于经销商出色的把控能力以及渠道拓展的强执行力，黄金批发收入、加盟门店数量均有望保持稳健增长，进一步提升市场份额。我们维持此前盈利预测，预计公司2022-24 年实现归母净利18.0、20.8、22.6 亿元，参考Wind 可比公司2022 年一致预期平均14xPE，给予公司2022 年14xPE，维持目标价48.16 元，维持买入评级。

    风险提示：宏观经济不景气；婚庆需求释放不及预期；黄金价格大幅波动。