事项：

    公司发布2022 年半年度报告。2022H1 实现营业收入337.40 亿元（+6.80%）；实现归母净利润8.90 亿元（-14.53%）；实现扣非归母净利润8.95 亿元（+10.07%）。归母净利润降幅较大，主要系上年同期内子公司“上海三星文教用品实业有限公司”动迁补偿收入带来的高基数所致。单Q2 实现营业收入152.98 亿元（+6.29%），实现归母净利润4.84 亿元（+23.00%）；实现扣非归母净利润4.29 亿元（+13.04%）。

    评论：

    珠宝首饰业务增速稳健，批发业务积极拓店。分产品看，珠宝首饰/黄金交易/笔类/工艺品销售分别实现营收292.37/42.58/0.53/0.50 亿元，YOY+9.15%/-4.28%/-48.13%/-39.19%，主要系珠宝首饰销售驱动业绩稳健增长。分地区看，内销/外销分别实现营收334.91/1.57 亿元，同比变化+6.94%/-4.44%；渠道方面，22H1 国内/海外门店较年初变动+111/-1 家至5040/15 家，国内加盟/自营较年初分别净增108/3 家至4866/174 家。在疫情扰动下，公司依然积极布局全国市场，高效开拓全国批发业务。

    盈利能力稳定，现金流充裕。22H1 公司整体毛利率为7.69%（-0.13pct）；期间费用率为2.29%（ -0.4pct ） , 其中销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为1.29%/0.60%/0.04%/0.36%（-0.2pct/-0.1pct/+0.0pct/-0.1pct），总体较为稳定。现金流方面，上半年经营活动现金流净额为63.89 亿元（去年同期为27.24 亿元），同比增长134.51%，现金流充裕。

    终端消费持续复苏，有望实现全年业绩目标。根据董事会全年预定目标计算，22H2 目标实现营业收入293.6 亿元（+8.3%），实现归母净利润8.38 亿元（+0.4%）。下半年，伴随线下客流恢复，延后的婚庆刚需逐步释放，黄金珠宝消费持续复苏，珠宝社零7 月同比上升22.1%，黄金珠宝产品终端恢复趋势向好，叠加批发渠道高效扩张，公司有望完成全年业绩目标。

    深厚品牌奠定长期成长，维持“强推”评级。公司深厚品牌奠基，迎合新客群需求变化，门店渠道持续拓宽下沉，“双百行动”改革推进激励机制持续完善，未来有望保持快速增长势头。考虑到新冠疫情扰动影响，我们预计22-24 年归母净利润分别为18.09/19.80/21.04 亿元（原值为19.73/21.85/23.33 亿元），对应22/23/24 年PE 为11/10/9X，参考绝对估值法，下调公司目标价至47.8 元，基于公司的龙头地位，我们维持“强推”评级。

    风险提示：疫情冲击行业景气度下降；金价波动；门店拓展下沉不及预期等。