高基数下收入同比下滑

    2024H1 公司营收200.7 亿元，同比-7.1%；扣非前后归母净利润36.4、34.3 亿元，同比+6.3%、+6.2%。2024Q2 公司营收99.2 亿、同比-8.9%，扣非前后归母净利润20.4、19.1 亿元，同比+3.6%、+1.9%。因餐饮需求疲软，啤酒业务量价承压，我们下调2024-2026 年归母净利润预测至45.91/50.41/53.65 亿元（ 前值49.44/54.64/58.37 亿元），对应2024-2026 年EPS 3.37/3.70/3.93 元，当前股价对应17.7/16.1/15.1 倍PE，2024H2 基数较低、成本有望下降，维持“增持”评级。

    结构、销量均有所承压

    2024H1 啤酒销量同比-7.8%，吨价同比+0.9%，结构升级有所放缓；其中主品牌、副品牌销量同比-7.2%、-8.6%，中高档以上啤酒销量同比-4.0%。2024Q2 啤酒销量同比-8.0%、吨价同比-0.8%，量价增速环比2024Q1 均有所放缓、结构承压，主因高基数叠加消费力下行、餐饮需求疲软。吨价增速有所放缓预计主因消费力下行，10 元以上高档啤酒需求偏弱，7-10 元次高端价格带表现相对较好，导致结构改善趋缓。

    原料价格下降带动毛利率明显改善

    2024Q2 净利率同比+2.18pct，其中公司毛利率同比+2.71pct，吨价同比-0.8%、吨成本同比-5.4%，主因大麦、包材等成本明显下降。销售、管理、研发、财务费用率分别同比+0.42、+0.16、+0.01、-0.40pct，收入规模下降导致费用率略升。

    2024H2 低基数下利润有望保持增长

    2024Q2 以来行业面临雨水天气增多、餐饮需求下滑等多重压力，啤酒需求相对低迷，预计啤酒销量同比略降。2024H1 国内啤酒产量同比增0.1%，产大于销，产品结构仍将面临压力。公司积极推动销售、白啤等产品仍具备强产品力，随着2024H2 低基数、大麦和包材等原料成本下降等有利因素释放，2024H2 利润有望继续实现增长。

    风险提示：成本上涨风险、雨水天气风险、宏观经济放缓风险、食品安全风险