2Q24 业绩低于我们预期

    　　公司公告1H24 业绩：2Q24 营收/销量/ASP/吨成本同比-8.9/-8.0/-0.9/-5.4%；归母净利润/扣非归母净利润分别同比+3.5/+1.9%；毛利率/销售费用率/管理费用率/归母净利润率/扣非归母净利润率分别同比+2.7/+0.4/+0.2/+2.5/+2.0ppt。2Q24 业绩低于我们预期，主因需求偏弱影响结构升级。

    　　发展趋势

    　　高基数下量、价承压，主品牌量增弱于整体。2Q24 销量、吨价均为高基数，2Q24 公司主动控制渠道库存，叠加需求不景气、雨水不利天气影响，量、价均有压力。量：2Q24 青岛主品牌/崂山销量分别同比-8.7 /-7.3%，主品牌中，中高端/其他产品销量同比-5.5%/-16.2%，我们预计白啤、奥古特保持增长，经典略有下滑。2Q24 中高端产品占比整体销量同比提升1.0ppt至38.3%。

    　　价：受主品牌销量增速低于整体影响，2Q24 ASP同比-0.9%。

    　　吨成本下行明显，盈利能力改善。随着高价原料用尽、低价原料成本红利显现，2Q24 吨成本下降幅度环比扩大至5.4%，推动2Q24 毛利率同比提升2.7ppt至42.8%。2Q24 销售/管理/研发/财务费用率同比+0.4/+0.2/+0.0/-0.4ppt，期间费用率整体保持平稳；2Q24 受政府补助增加影响其他收益同比增加1.04 亿元，对公司归母净利润亦有贡献。综合影响下2Q24 归母净利润率/扣非归母净利率同升2.5/2.0ppt至20.6%/19.3%。

    　　2H24 展望：坚持高质量发展，强化产销协同。短期内受餐饮、夜场等场景增长受限，啤酒结构升级节奏放缓亦传导至公司报表端，但公司坚持高质量发展战略，产品上持续推进经典1903、白啤、纯生的渗透，同时加快培育新质生产力，发挥生鲜啤酒优势，推进新鲜直送；依托数字化转型，强化产销协同、严控发货节奏和渠道库存，提高渠道和终端产品质量。我们认为，公司收入端短期或受环境影响增长放缓，利润端在受益于成本下行及经营提效盈利能力有望改善。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑需求环境偏弱，下调2024/25 年收入3.6%/4.5%至337.5/342.6 亿元，下调2024/25 年归母净利润9.8%/15.4%至45.3/48.5 亿元，当前股价交易于2024/25 年17.4/16.3 倍P/E估值，考虑盈利预测和板块估值调整，下调目标股价32.1%至72.0 元/股，对应2024/25 年21.7/20.2x P/E，较目标价有24.4%上行空间；当前H股股价对应2024/25 年11.9/ 10.8x P/E，考虑盈利预测和板块估值调整，下调H股目标价23.3%至56.0 港币，对应2024 年/25 年15.2/13.8x P/E，较当前股价有27.7%上行空间。考虑啤酒行业长期结构升级趋势及公司高市占率，维持A股和H股跑赢行业评级。

    　　风险

    　　消费疲软结构升级不畅，高端竞争加剧，原材料成本波动，食品安全问题。