投资要点

    　　事件：公司发布2024 一季报，2024Q1 实现营收101.5 亿元（yoy-5.2%），归母净利润16.0 亿元（yoy+10.1%），扣非归母净利润15.1 亿元（yoy+12.1%），公司收入符合预期，业绩双位数增长超预期。

    　　中高档产品销量占比持续提升，吨价同比增长。2024Q1 公司整体啤酒销量达218.4 万千升（yoy-7.6%），其中中高档以上产品销量为96 万千升（yoy-2.4%）。分品牌看，2024Q1 主品牌青岛销量132.2 万千升（yoy-5.6%），崂山及其他品牌销量86.2 万千升（yoy-10.4%）。公司销量在去年同期高基数下增长有所承压（2023Q1 公司整体销量同比增长超11%），但产品结构升级趋势延续，叠加低端产品线加速迭代，公司2024Q1 中高档以上产品销量占比整体销量达44.0%（同比+2.3pct），公司吨价达4,647 元（yoy+2.5%）

    　　原料成本下行&结构升级带动毛利率大幅提升，销售费用率优化。

    　　2024Q1 公司吨酒成本为2,768 元（yoy-1%），受益大麦等原料价格下行、产品持续结构升级等催化，公司2024Q1 毛利率达40.4%（yoy+2.1pct）。

    　　公司2024Q1 销售费用率12.8%(yoy-1pct)，我们预计主要系公司回收部分非强势市场投入以提升费效比所致，2024Q1 管理费用率3.4%（yoy+0.4pct），财务费用率-1.4%（yoy-0.4pct，归母净利率同比增长2.2pct 至15.7%，盈利能力提升显著。

    　　成本优化&利润率提升如期兑现，场景修复+经营旺季值得期待。

    　　2024Q1 以来线下餐饮场景有所修复，公司备货及动销情况良好，升级趋势延续。展望2024，我们预计公司销售节奏前低后高（对应23 年销量基数前高后低），整体销量平稳之下持续打造核心产品矩阵，加快迭代低档产品，推动产品结构优化，吨价持续提升，啤酒旺季值得期待。

    　　同时考虑原材料成本下降（我们预计2024 年吨成本同比下降2%）、费控持续稳健，预计利润增速将持续快于收入。

    　　盈利预测与投资评级：基于上述假设&一季报业绩，我们上调公司2024-26 年归母净利润预测至51/57/64 亿元（2024-26 年归母净利润CAGR 为12%，前值为50/57/64 亿元），最新收盘价对应A 股2024-26 年PE 为21/19/17 倍，中长线看好公司持续成长性，维持“买入”评级。青啤H股估值低于A 股，股息率更高，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　风险提示：行业竞争；场景复苏、结构升级不及预期；原料成本波动；食品安全与舆情风险。