收入稳定增长，分红率提高

    　　2023 年公司营收339.4 亿元，同比+5.49%；扣非前后归母净利润42.7、37.2 亿元，同比+15.02%、+15.94%。2023Q4 营收29.6 亿元，同比-3.37%；扣非前后归母净利润亏6.4、亏8.8 亿元，同比亏损有所扩大。公司拟分红每股股利2 元，本次分红率63.9%。因消费力下降、餐饮需求疲软，我们下调2024-2025 年归母净利润预测至49.44/54.64 亿元，（前次51.62/58.66 亿元），新增2026 年归母净利润预测58.37 亿元，对应2024-2026 年EPS 3.62/4.01/4.28 元，当前股价对应23.2/21.0/19.7 倍PE，需求有望保持韧性、利润较快增长，维持“增持”评级。

    　　结构持续升级，销量略有下滑

    　　2023 年啤酒销量同比-0.8%，吨价同比+6.2%，吨价增速同比提升1.2pct。其中主品牌收入同比+8.6%、吨价+5.8%、销量+2.7%，副品牌收入同比-1.3%、吨价+3.9%、销量-5.0%。啤酒销量有所下滑我们预计因为餐饮疲软、消费降级背景下结构向上升级过快导致销量承压。吨价增速环比提升，主因结构持续线上升级，中高端以上品牌增长10.5%，2023H2 增速有所放缓。

    　　吨价提升消化成本压力，盈利能力提升

    　　2023 年归母净利率同比+1.04pct，其中公司毛利率同比+1.81pct，主因中高端以上占比提升带动产品结构升级带动；吨成本同比+3.3%，成本上涨较多主因原材料价格上涨，但成本压力被吨价提升消化。销售、管理、研发、财务费用率分别同比+0.82、-0.10、+0.10、-0.04pct，费用率整体保持平稳。

    　　预计全年销量平稳，吨价小幅增长

    　　展望2024 年，预计全年啤酒销量相对平稳，吨价小幅增长、但增速有所放缓，白啤等产品有望继续带动公司产品结构向上改善，同时成本端大麦等原料价格有望回落，公司利润仍有望保持较快增长。公司提高分红率，高分红如若持续有望提升股东回报。

    　　风险提示：成本上涨风险、雨水天气风险、宏观经济放缓风险、食品安全风险