投资要点

    　　事件：青岛啤酒公布2023 年三季报，23Q1-Q3 营收309.78 亿元，同比+6.42%，归母净利润49.08 亿元，同比+15.02%，扣非后归母净利润45.96 亿元，同比+19.08%；其中23Q3 营收93.86 亿元，同比-4.58%，归母净利润14.82 亿元，同比+4.75%，扣非后归母净利润13.68 亿元，同比+7.78%。

    　　单Q3 销量有所承压，核心市场稳健增长

    　　23Q3 销售收入同比-4.58%（销量227.1 万吨/-11.25%，吨酒营收4133 元/吨/+7.52%）。分品牌来看，打造青岛经典大单品、重塑青岛纯生年轻时尚化、聚焦白啤等新主流推广，同时创新推出1L 精品原浆/1L 水晶纯生，23Q3 实现总销量/ 主品牌/ 主品牌中高端/ 崂山等其他品牌分别同比-11.25%/-5.54%/+10.62%/-17.66%，主品牌中高档占比大幅提升8.07pct 至40.82%，预计单三季度经典、纯生仍维持较好表现。分区域来看，巩固和提高基地市场优势地位，市场占有率稳步提升，预计前三季度山东、东三省及内蒙仍维持稳健增长，陕西、河北、河南等相对稳健，核心市场竞争优势持续强化。

    　　其他收益阶段性下降，盈利能力持续提升

    　　23Q3 吨酒营收+7.52%/吨酒成本+2.44%，带动毛利率同比+2.92pct 至40.93%，主要系主品牌中高档占比大幅提升所致、成本节奏相对平稳；23Q3 销售费用率同比+0.51pct 至11.67%，管理费用率同比+0.04pct 至3.93%，费用投放相对稳健；此外，23Q3 其他收益同比减少0.93 亿元至1.02 亿元，主要系政府补助延迟支付所致，阶段性对盈利影响明显。整体净利率同比+1.35pct 至16.17%，扣非后净利率同比+1.67pct 至14.58%。

    　　关注成本弹性节奏，中长期竞争优势持续强化

    　　短期来看，虽其他收益阶段性下降、同时Q3 销量有所承压，但公司仍积极作为，确保中高档维持较好增长、核心市场保持稳健，2023 全年业绩高确定性。

    　　同时澳麦双反终止事件催化叠加大麦原材料相对前期高点已下行明显，将直接利好2024 年成本弹性。中长期来看，青啤作为百年国货品牌，白啤、经典等势头强劲、纯生焕新谋求突破，管理层锐意进取，竞争优势有望持续强化。

    　　盈利预测与投资建议：三季度销量有所承压、但结构升级仍稳健，整体盈利能力持续提升，全年业绩高确定性。中长期白啤、经典等势头强劲、期待未来纯生突破。根据最新公告调整盈利预测，预计2023-2025 年营收分别为346.62/369.54/393.37 亿元，归母净利润分别为44.83/53.94/63.71 亿元，EPS 分别为3.29/3.95/4.67 元，对应2023/10/27 收盘价，PE 分别为25.7/21.3/18.1X，维持“增持”评级。

    　　风险提示：宏观经济不及预期；高端升级不及预期；非基地市场竞争加剧。