3Q23 业绩符合我们预期

    　　公司公布3Q23 业绩：单3Q23 营收/销量/ASP/吨成本同比-4.6/-11.3/+7.5/+2.4%；归母净利润/扣非归母净利润分别同比+4.7/+7.8%，此番业绩符合我们预期。

    　　发展趋势

    　　公司三季度销量因天气等原因而承压，但升级态势依然可喜，带动盈利能力进一步提升。三季度因北方地区洪涝灾害、消费力缓慢复苏、去年同期基数较高以及二季度略有压货等原因，导致整体销量承压，但升级态势不慢反增，单三季度ASP增速超过上半年增长，前三季度中高端/主品牌销量同比增长11%/3.5%，越高端的产品增速越快，我们认为公司内部主动调结构一直在持续，且北方地区升级空间大于南方，结构升级依然成为带动公司毛利率提升的主要原因。同时 公司吨成本也已开始体现出包材等成本材料价格下降的趋势，吨成本增速放缓非常显著，助推盈利能力提升。3Q23 公司毛利率/归母净利率分别同比提升2.9/1.4ppt，超过上半年的提振幅度。

    　　公司效率提升稳健。3Q23 公司销售费用率仅同比提升0.5ppt，管理费用率同比维持不变，旺季在费用增加相对有限的情况下升级提速，说明需求端内在的升级动力依然存在，升级并非通过大力度促销投入取得，我们认为此番升级未来具备一定的可持续性。

    　　展望明年，预计成本将高度可控，并且升级态势将会持续，带动公司盈利能力继续提升。随着今年下半年开始的包材成本可控范围内趋势性下降，以及明年大麦等原材料也会因澳麦反倾销政策的取消而有一定下降，我们认为升级叠加成本下降可以带来一定的利润空间。

    　　盈利预测与估值

    　　因销量增速放缓，我们下调2023/24 年归母净利润3.7/4.9%至43/52 亿元，对应2023/24 年归母净利润同比增长17/20%。我们下调A 股目标价12.3%至114 元，对应2023/24 年36/30x P/E，当前股价对应27/22xP/E，较目标价有35.1%上行空间，我们下调H 股目标价7.9%至82 港币，对应2023/24 年23/19x P/E，当前股价对应17/14x P/E，较目标价有36.1%上行空间，估值具备投资性价比，维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　整体消费疲软导致提价不畅，高端竞争加剧，原材料成本波动，食品安全等。