青岛啤酒作为国内老牌啤酒企业，产品及品牌力恒强。公司高端化逻辑持续演绎，升级提效措施有望进一步提振盈利水平，中长期成长势能向上。

    　　歧路不改凌云志，破浪前行踏万里

    　　1993年青岛啤酒注册成立，于港交所和上交所上市，通过破产收购、兼并重组、合资建厂等方式实现全国布局，目前已跻身国际知名品牌行列。

    　　高端改革显成效，结构升级在路上

    　　我国啤酒行业呈现“量稳价升，区域割据”的寡头格局，2020年后行业CR5稳定在90%以上，规模增长主要靠价格提升拉动。2020年行业中高档产品占比达32.08%，较2015年提升9.75pct，高端化趋势显著。

    　　产品高端升级，渠道立体布局

    　　青啤坚持“青岛+崂山"双品牌战略，“一体两翼”产品布局下，新特产品不断丰富中高端矩阵，超高端产品成功站位百元以上价格带，主品牌营收有望维持高个位数增长。公司高端化逻辑持续演绎，1Q23中高端以上产品实现销量98.4万千升，同比增长11.55%，吨价由2019年的3476元提升至2022年的3985元，CAGR达4.77%。

    　　公司渠道服务与执行力恒强，线下渠道坚持“大客户+微观运营”模式，致力于优化结构、提升效能，单位经销商年销量由2018年的516吨提升至2022年的683吨，同时线上渠道的销售量及销售额均领先于行业。“巩固基地，提振沿海，提速沿黄，解放沿江”战略下，非基地市场提速明显。

    　　盈利预测、估值与评级

    　　我们预计公司2023-2025年营收分别为348.91/374.48/397.41亿元，同比增速分别为+8.45%/7.33%/6.12%，归母净利润分别为44.56/52.88/60.73亿元，同比增速分别为+20.10%/18.67%/14.85%，EPS分别为3.27/3.88/4.45元/股，3年CAGR为17.84%。DCF绝对估值法测得公司每股价值120.13元，EV/EBITDA相对估值得到目标价为119.94元，鉴于公司高端化、国际化战略不断深化，综合绝对估值法和相对估值法，我们给予公司目标价120.04元，首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：产品质量和食品安全风险、大单品销售不达预期风险、原材料价格上涨风险。