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    　　公司公告2023 年中报。23H1，公司实现总营收215.92 亿元（+12.03%），归母净利34.26 亿元（+20.11%），扣非归母净利32.28 亿元（+24.61%）。

    　　23Q2，公司实现总营收108.86 亿元（+8.16%），归母净利19.74 亿元（+14.40%），扣非归母净利18.78 亿元（+19.76%）。

    　　高端化持续推进，产品结构持续升级

    　　1）销量持续增长，产品结构持续优化。23H1，公司产品销量为502.3 万千升（+6.5%），其中青岛啤酒主品牌实现销量281.2 千升（+8.2%），青岛品牌中的中高端以上产品实现销量197.5 万千升（+15%）。23Q2，公司销量266.0 万千升（+2.7%），其中青岛啤酒主品牌141.1 万千升（+8.9%）。

    　　2）高端化进程下，公司产品单价持续提升。23H1，公司啤酒平均销售单价为4253.5 元/千升，同比+5.3%；平均单位成本为2589.7 元/千升，同比+3.5%。

    　　3）山东基地市场优势稳固，华东、华北增速亮眼。23H1，公司山东/华北/华东/华南/东南/海外地区分别实现收入134.1/40.5/16.4/16.3/5.0/3.5 亿元，同比分别+13.5%/+10.8%/+13.9%/+7.8%/+6.4%/-3.0%。

    　　产品结构升级带动盈利能力提升，期间费用率稳定1）公司盈利能力持续提升。23H1，公司销售净利率为16.12%（+1.03pct），销售毛利率为39.21%（+1.11pct）；23Q2，公司销售净利率为18.45%（+1.00pct），销售毛利率为40.08%（+1.76pct）。公司净利率提升，主要来自产品结构升级等带动的毛利率提升。

    　　2）期间费用率保持稳定。23H1，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为11.06%/3.03%/0.10%/-1.03% ， 同比分别+0.03/-0.63/+0.01/-0.07pct 。

    　　23Q2，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为8.32%/3.08%/0.11%/-1.11%，同比分别+0.18/-0.41/-0.01/+0.12pct。

    　　双品牌势能强大，高端化持续推进

    　　1）“青岛+崂山”双品牌势能强大。公司坚定“青岛+崂山”双品牌战略，青岛主品牌卡位中高端、高端化空间大，崂山品牌占据中低端，形成立体化产品矩阵。

    　　2）聚焦大单品，持续推进高端化。公司打造青岛经典大单品、重塑青岛纯生啤酒年轻化、时尚化形象，聚焦推进白啤等新主流产品传播推广，巩固提升青岛啤酒中高端产品的竞争优势。公司创新推出1 升精品原浆、1 升水晶纯生高端生鲜产品，满足消费者对生鲜啤酒尤其是高端生鲜啤酒产品日益增长的需求。

    　　投资建议

    　　公司是中国啤酒龙头，发源于啤酒文化浓厚的山东，拥有百年品牌势能，同时在啤酒高端化主旋律下，公司高端化空间大于同行。我们预计公司23/24/25 年归母净利分别为44.13/52.20/59.85 亿元， 增速18.93%/18.27%/14.66%，对应8 月30 日PE 29/25/21 倍（市值1,282 亿元），维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　食品安全风险、原材料价格波动风险、政策调整风险。