事件概述

    　　公司 23H1 实现营业收入 215.92 亿元，同比+12.0%；归母净利润 34.3 亿元，同比+20.1%；扣非归母净利润 32.3 亿元，同比+24.6%。据此推算，公司 23Q2 实现营业收入 108.8 亿元，同比+8.15%；归母净利润 19.8 亿元，同比+15.12%；扣非归母净利润 18.8 亿元，同比+19.75%。

    　　分析判断：

    　　量价齐升，结构升级持续

    　　受益于消费场景恢复，公司上半年实现营收、利润双双增长，业绩表现基本符合我们的预期。拆分量价来看，公司 23H1 实现销量 502.3 万吨，同比+6.42%；对应吨价 4298.23 元，同比+5.28%。据此推算公司 23Q2 实现销量 266.0 万吨，同比+2.66%；对应吨价 4090.23 元，同比+5.35%；整体实现量价齐升。分品牌来看，公司23H1 主品牌/其他品牌分别实现销量 281.2/221.1 万吨，分别同比+8.20%/+4.29%；其中 23Q2 主品牌/其他品牌分别实现销量 141.1/124.9 万吨，分别同比+8.87%/-3.55%。分产品档次来看，公司 23H1 中高端及以上/其他档次产品分别实现销量 197.50/304.8 万吨，分别同比+15%/-0.39%，公司产品结构提升势头延续。我们预计随着居民消费进一步恢复，啤酒消费高端化趋势仍将持续，公司作为行业龙头有望持续受益。

    　　分地区来看，23H1 公司在山东地区/华南地区/华北地区/华东地区/东南地区/港澳及海外地区分别实现收入 134.09/16.32/40.50/16.42/5.05/3.50 亿元，分别同比 +13.51%/+7.72%/+10.75%/+13.87%/+6.54%/-3.05%，其中山东基地市场表现依然稳健，华东地区增速较快。我们预计随着青岛啤酒区域市场整合发展的持续推进，公司全国化进程有望提速，华东、华南等非基地市场有望持续提供业绩增量。

    　　降费增效，经营效率提升

    　　成本端来看，公司23H1/23Q2毛利率分别为39.2%/40.1%，分别同比+1.11pct/+1.76pct，毛利率有所提升，我们预计主因产品结构提升。费用端来看，公司 23H1 销售/管理/研发/财务费用率分别为 11.1%/3.0%/0.1%/-1.0%，分别同比+0.03pct/-0.63pct/+0.01pct/-0.07pct；公司 23Q2 销售/管理/研发/财务费用率分别为8.3%/3.1%/0.1%/-1.1%，分别同比+0.18pct/-0.41pct/-0.01pct/+0.12pct。23H1/23Q2 整体费用率水平分别为13.2%/10.4%，同比-0.6pct/-0.1pct，费用率水平整体均稳中有降，其中销售费用率同比提升预计主因消费场景恢复后营销活动增加所致。利润端来看，公司 23H1/23Q2 归母净利润率分别为 15.9%/18.1%，分 别同比+1.07pct/+0.99pct，公司经营效率及盈利能力进一步提升。我们预计随着高端化进程持续推进和成本压力进一步缓解，公司利润弹性有望持续释放。

    　　布局新品+优化运营，发展势头延续

    　　2023 年是青岛啤酒成立 120 周年，也是公司改制上市 30 周年。公司提出并启动实施“百廿再启航”战略，通过规模化、智能化、数字化助力运营等举措做强做优啤酒主业。产品端来看，公司加速推进“魅力质量提升工程”，不断推出新品，包括 1 升精品原浆、1 升水晶纯生高端生鲜产品等等，满足消费者对生鲜啤酒日益增长的需求。运营端来看，公司在营销上以“体育营销+音乐营销+体验营销”为主线，深化与扩展品牌与消费者之间的连接，在供应链上加快向数字化、智能化运营转型，实现渠道运作能力和效率的提升。我们认为公司作为行业龙头，产品优势与运营优势十分稳固，发展势头仍将延续。

    　　投资建议

    　　参考公司最新财务数据，同时考虑到 7 月以来北方地区气候灾害等因素，我们将 23-25 年营收预测由352.28/374.47/393.57 亿元下调至 345.84/367.63/386.38 亿元，下调 23-25 年 EPS 为 3.27/3.75/4.22 元的预测至 3.22/3.69/4.14 元，对应 8 月 28 日 94.46 元/股的收盘价，PE 分别为 29/26/23 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　成本压力缓解不及预期、市场竞争加剧、高端化进度不及预期