事项：

    公司发布2023 年一季报，23Q1 公司实现营业总收入107.1 亿元，同增16.3%；归母净利润14.5 亿元，同增28.9%，扣非归母净利润为13.5 亿元，同增32.1%。

    经营活动现金净额为18.1 亿元，同增94.3%。

    评论：

    场景复苏量价齐升，收入同比高增16%。23 年2 月起，餐饮需求复苏强劲叠加公司积极布局，Q1 销量同增11.0%至236.3 万千升。分结构看，中高端以上产品实现销量同增11.6%至98.4 万千升，与总销量增长基本同步，主品牌、其他品牌销量分别同增7.5%、16.6%，我们认为其他品牌增长较快主要系去年低基数所致（22 年3 月山东疫情影响生产发运，22Q1 其他品牌销量同降13.1%）。在此背景下，23Q1 吨价仍同增4.8%至4530.8 元/千升，说明公司结构升级表现较好，结合渠道反馈预计一是超高端、白啤、纯生等产品实现较高双位数增长，二是崂山升级替换其他地区性品牌较为顺畅。综上，量价齐升强劲势头推动下，公司23Q1 收入同增16.3%至107.1 亿元。

    费用管控较好，业绩略超预期。毛利率方面，吨成本同增4.0%至2794.7 元/千升，毛利率同增0.5pcts 至38.3%，预计主要系原材料价格下行尚未完全兑现。费用端，销售费用率同降0.4pcts 至13.8%，管理费用率同降0.9pcts 至3.0%，我们预计系受益于销量高增带动规模效应显现、精益管控推进、股权激励费用计提减少。综上，公司23Q1 实现归母净利润、扣非归母净利润同增28.9%、32.1%至14.5、13.5 亿元，归母净利率、扣非归母净利率分别同增1.3、1.5pcts至13.6%、12.6%，盈利增长亮眼、略超预期。

    结构升级、成本收窄仍有空间，叠加费投理性，盈利有望稳步提升。展望后续节奏，4 月因22 年同期疫情扰动基数较低（行业规模以上啤酒企业产量同降18.3%，预计青啤销量降幅与行业相近），预计公司销量有望保持双位数高增。5 月后公司积极追补故销量基数或偏高，但我们预计随着餐饮、夜场场所逐步复苏，吨价增长仍值得期待。成本端，低价包材或可兑现至报表，从而拉大吨价与吨成本剪刀差，毛利率有望加速提升。同时，结合渠道反馈，我们认为23 年行业仍有望保持理性费用投放，或将增加重点餐饮及夜场终端投入，并配套其余场景及中低档费用适当收缩。综上，我们预计公司盈利水平有望稳步提升。

    投资建议：盈利略超预期，结构及成本优化有望加速，维持“强推”评级。

    高端化时代下，青啤百年品牌积淀与扎实的高端渠道运作能力，有望持续享受升级红利。年内看点上，一是Q1 吨价提升印证现饮持续复苏，二是近期包材成本进一步回落，我们预计旺季在结构与成本优化上有超预期潜力。维持2023-2025 年EPS 预测3.34/4.04/4.72 元，对应PE 为34/28/24X，维持目标价118 元与“强推”评级。

    风险提示：高端销售不及预期，行业竞争加剧，成本大幅上行，恶劣天气因素等。