投资要点

    　　事件：青岛啤酒公布2023 年一季报，23Q1 实现营收107.06 亿元，同比+16.27%，实现归母净利润14.51 亿元，同比+28.86%，实现扣非后归母净利润13.49 亿元，同比+32.07%。

    　　积极抢抓复苏及升级机遇，单Q1 青岛主品牌历史最佳。销量方面，23Q1实现销量236.3 万吨（21Q1/22Q1 分别为219/212.9 万吨），同比+10.99%，其中青岛主品牌23Q1 销量140.1 万吨（21Q1/22Q1 分别为124.1/130.4万吨），同比+7.44%，经典以上品牌增长11.55%，此外崂山等区域品牌23Q1销量96.2 万吨（21Q1/22Q1 分别为94.9/82.5 万吨），低基数下同比+16.61%。吨价方面，23Q1 吨价大致在4531 元/吨水平，同比增长约4.76%，吨价环比降速主要系崂山等区域品牌占比提升所致。渠道反馈，白啤、经典延续较好增长态势，纯生低基数下呈现恢复性增长。

    　　毛利率小幅提升、费用投放更为精细化，盈利稳步释放。23Q1 净利率同比提升1.25pct 至13.76%，主要系毛利率仍有提升、费用投放更为精细化所致。23Q1 吨价、吨成本分别同比+4.76%、+3.96%，带动毛利率同比小幅提升0.47pct 至38.32%。吨成本上涨主要系大麦、玻瓶等采购价仍同比有所上涨，铝罐、纸箱等已呈现下行趋势，整体吨成本涨幅已边际收窄(21、22 年吨成本涨幅分别为+4.91%、+4.85%)。23Q1 销售费用率同比减少0.35pct 至13.84%，体现费用投放更为精细化，管理费用率同比减少0.87pct 至2.99%，预计由股份支付减少、人员优化等贡献。综合来看，23Q1 净利率水平同比+1.25pct 至13.76%，盈利能力稳步释放。

    　　把握旺季复苏节奏，中长期竞争优势有望持续强化。短期来看，春节返乡同比高增、节后高势能场景持续向好，1-2 月动销率保持较高水平，进一步强化行业景气延续。此外去年3、4 月疫情影响下销售受损明显，今年表观将呈现高增，同时5-8 月旺季场景恢复下如啤酒节等线下活动将加大开展频次，节奏延续性强。中长期来看，青啤为百年国货品牌，白啤、经典等势头强劲、纯生焕新谋求突破，管理层锐意进取，竞争优势有望持续强化。

    　　盈利预测：青啤积极抢抓复苏及升级机遇，单Q1 青岛主品牌历史最佳，盈利能力稳步释放。当前行业仍处于β红利期，而青啤百年国货基因及营销操盘能力仍未被市场完全预期，看好青啤中长期增长潜质。根据一季报调整盈利预测，预计2023-2025 年营收分别为346.62/368.29/392.01 亿元， 归母净利润分别为44.98/54.15/63.81 亿元， EPS 分别为3.30/3.97/4.68 元，对应2023 年4 月24 日收盘价，PE 分别为34.4/28.6/24.3X，维持“增持”评级。

    　　风险提示：宏观经济不及预期、高端升级不及预期、非基地市场竞争加剧。