公司公布22 年三季报，22 年前三季度实现营收 291.10 亿元（yoy+8.7%），归母净利润 42.67 亿元（yoy+18.2%），扣非归母净利润 38.60 亿元（yoy+20.0%）；其中22Q3 营收 98.37 亿元（yoy+16.0%），归母净利润 14.15 亿元（yoy+18.4%），扣非归母净利润 12.70 亿元（yoy+20.1%），业绩表现基本符合预期 。

    产品结构稳步升级，销量超过疫前水平。22Q3 公司啤酒销量255.9 万吨（yoy+10.6%），增速较高，主要受益于需求恢复、今夏炎热天气、同期低基数，22Q3啤酒吨价为3,844 元（yoy+4.8%），稳步上行。22 年前三季度啤酒销量727.9 万吨（yoy +2.8%），较19 年同期小幅增长1.2%，已超过疫情前水平。结构方面，前三季度青岛主品牌销量395.3 万吨（yoy+4.5%），占比同比提升0.9pct 至54.3%；中高档及以上产品销量249.8 万吨（yoy+8.2%），占比同比提升1.7pct 至34.3%；公司产品结构延续升级趋势，预计经典、纯生、1903、白啤等产品贡献增量。

    毛利率略下滑，盈利能力改善。同口径下，22Q3 毛利率38.00%（yoy-0.24pct），单吨营业成本增速5.2%，略高于吨价增速，预计主要因为包材成本、运输成本等上升所致；前三季度毛利率38.06%（yoy+0.06pct），主要仍受益于提价及结构升级带来的改善。22Q3 销售费用率11.16% （yoy+1.27pct），预计公司加大市场推广投入，以及增加世界杯活动相关费用投入；管理费用率3.90%（yoy-1.07pct），管控效率提升；税金及附加占营收比重7.59%（yoy-0.16pct）。综合，22Q3销售净利率达14.82%（yoy+0.31pct），保持改善趋势。

    展望明年，成本压力有望缓解，结构升级有望推升盈利。公司继续实施高质量发展战略，推动中高档及以上产品占比提升，在整体销量小幅增长的基础上支撑营收实现高个位数的增长。成本端，进口大麦继续上涨，但玻瓶、铝罐等包材的价格延续下滑趋势，预计整体成本压力有望缓解。中长期，公司核心逻辑仍在于高端化和产品升级，推动吨价稳步上行；区域方面，公司继续强化沿黄流域优势，并在东北等市场进一步突围；叠加费用管控强化、关厂增效，看好未来盈利改善空间。

    略上调营收和毛利率；预计公司加大市场推广投入力度，上调销售费用率，预测公司22-24 年每股收益分别为2.49、3.01 和3.58 元（原预测为2.65、3.14 和3.68元）。结合可比公司，给予22 年35 倍PE，目标价87.15 元，维持增持评级。

    风险提示：吨价提升不及预期、原料价格持续上涨、食品安全事件风险。