本报告导读：

    公司Q3业绩符合预期，22Q4开始有望受益成本下行，三周期共振，业绩将持续验证。

    投资要点：

    投资建议：维 持“增持”评级。维持公司 2022-24 年 EPS 预测为 2.56、3.40、3.96 元，维持目标价140 元。

    单Q3 收入、扣非净利均符合我们预期。公司22Q1-3 营收291.10 亿元、同比+8.73%，归母净利42.67 亿元、同比+18.17%，扣非净利38.60亿元、同比+20.04%。22Q3 单季营收98.37 亿元、同比+16.00%，归母净利14.15 亿元、同比+18.37%，扣非净利12.70 亿元、同比+20.06%。

    9 月短暂拖累结构，长期升级趋势不变。22Q3 销量255.9 万千升、同比+10.6%，吨价3844.2 元、同比+4.9%。单Q3 销量看，主品牌+7.7%，其他品牌+14.1%，中高档产品+11.5%，中高档销量占比同比+0.3pct至32.7%。主品牌增速弱于整体增速预计主因9 月全国主流以上产品销量受疫情影响，同时9 月省外地方性品牌冲量补充整体销量，使得总体结构升级进程受到阶段性阻力，但受疫情影响较小的山东省内升级趋势延续，我们认为公司长期升级趋势不变。

    4Q22 成本下行将明显受益。单Q3 毛利率同比略降0.2pct，主因采购周期影响成本仍在相对高位，吨成本同比+5.2%，且结构升级略受疫情影响。我们预计22Q4 有望受益成本下行、同比减亏。单Q3 销售费率同比+1.3pct 至11.2%，预计系1）渠道投放及促销增加，2）销售人员激励加大；管理费率同比-1.1pct，管理效率进一步提升；单Q3净利率同比+0.3pct 至14.4%，扣非净利率同比+0.4pct 至12.9%。

    风险提示：核心市场疫情复发、市场竞争加剧。