事件：2022H1公司营收192.7亿元（yoy+5.4%），实现归母净利 28.5亿元（yoy+18.1%），整体销量472 万千升（yoy-1.0%），整体吨价yoy+6.5%；2022Q2 公司营收100.6 亿元（yoy+7.5%），实现归母净利17.3 亿元（yoy+23.9%），整体销量 259 万千升（yoy+0.5%），业绩表现超预期。

    投资要点

    高端化进程不减，优势基地市场带动收入持续提升。

    1） 分品牌来看，青岛主品牌稳健增长。在上半年啤酒销量受疫情影响下，青岛主品牌仍表现优异，2022H1 主品牌青岛/其它品牌销量分别为260/212 万千升（yoy+2.8%/-5.4%）,单季度Q2 主品牌青岛/其它品牌销量分别为130/129.5 万千升（yoy+0.7%/+0.3%）。

    2） 分区域来看，山东、华北区域基地市场优势尽显。公司2022 上半年继续强化传统基地市场，我们测算山东基地圈及华北地区贡献公司80%收入，伴随市场扩容，2022H1 山东/华北区域收入同比分别增长6%/12.6%，而华南/华东/东南收入yoy-0.6/-8.5/-1.2%，我们预计和竞争对手在相关市场加大产品投放力度有关。

    提价叠加产品结构升级对冲成本压力，公司利润增速高于收入增速。

    伴随公司提价叠加产品结构不断升级，2022H1 公司实现中高档及以上产品销量166 万千升（yoy+6.6%），整体吨价4083 元/千升（yoy+6.5%），2022 年5 月以来消费场景复苏带来量价齐升新局面，Q2 单季整体吨价3884 元/千升（yoy+7.0%），盈利结构持续改善，Q2 毛利率同比提升0.8pct至38.3%，归母净利17.3 亿元（yoy+23.9%），大超预期。

    销管费用投入稳健，费率下降推动盈利上行。

    疫情影响下公司销售费用投入更加稳健，2022H1 销售费用率11.0%（yoy-0.8pct），管理费用率3.7%（yoy-0.2pct），实现归母净利 28.5 亿元（yoy+18.1%）。其中Q2 疫情向好费用仍控制在良好水平，2022Q2 销售费用率8.1%（yoy-0.2pct），管理费用率3.5%（yoy-0.5pct）。

    盈利预测与投资评级：基于公司龙头地位稳固，产品力较强叠加优势地区强渠道力，我们上调2022-24 年归母净利35.1/41.8/48.4 亿元（前值34.2/40.8/45.0 亿元），同比+11/+19/+16%，对应最新收盘价2022-2024 年PE 为39/33/28 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：疫情影响导致餐饮业复苏不及预期；成本端压力上涨风险；竞争格局变化。