事件描述

    事件：公司公布2022 年中报，公司2022H1 实现营业收入192.73 亿元，同比增长5.37%，归母净利润28.52 亿元，同比增长18.07%，其中2022Q2实现营业收入100.65 亿元，同比增长7.49%，归母净利润17.26 亿元，同比增长23.85%。

    事件点评

    22H1 疫情扰动下销量略承压，产品结构升级助力营收增长。公司22H1实现营业收入192.73 亿元，同比+5.37%。拆分量价，公司22H1 完成啤酒销量472 万千升，同比-1.03%；吨酒价4083 元/千升，同比+6.46%。其中主品牌青岛啤酒实现产品销量260 万千升，同比+2.85%，青岛中高档以上产品销量同比+6.60%。22Q2 实现营业收入100.65 亿元，同比+7.5%。拆分量价，Q2 完成啤酒销量259 万千升，同比+0.47%；吨酒价3884 元/千升，同比+6.99%。上半年在疫情反复影响下，销售量有所承压，产品结构升级带来的吨价提升是营收上半年增长的主要驱动力。分地区来看，22H1 公司在山东/华北/华南/华东/东南地区分别实现营收118.1/36.6/15.2/14.4/4.7 亿元，同比+6.0%/+12.6%/-0.6%/-8.5%/-1.2%，华北及山东地区增长较好，华东地区主要受疫情封控影响有所承压。公司在6-9 月推出旺季战役“夏日风暴”，同时在疫情缓解及多地天气炎热支撑之下，根据渠道反馈，公司已于7 月实现销量正增长。同时进入8 月以来，华北地区动销良好态势依旧，助力公司22Q3营收增长。

    提价对冲成本压力， 净利率同比提升。22H1/Q2 公司毛利率为38.10%/38.32%，同比+0.20/+0.84pct，上半年在大麦、铝罐等材料价格上涨之下，公司通过部分原材料价格锁价及产品提价，保证毛利率稳定向好。

    22H1/Q2 公司净利率为14.80%/17.15%，同比+1.59/+2.27pct，其中22H1 销售费用率/管理费用率分别同比-0.75/-0.23pct。面对疫情和成本压力双重挑战，公司通过持续优化管理体系，提高运营效率，实现净利润率稳步提高。

    展望下半年，在玻璃、铝锭等包材价格环比下行、大麦价格上涨趋缓背景下，同时伴随提价传导以及产品结构持续改善，公司下半年有望释放利润弹性，盈利能力稳步提升。

    基地市场6 月起逐步向好，旺季有望实现销量反弹。2022 年6 月开始， 全国各地疫情趋于平稳，加之今年夏季多地天气炎热，有利于啤酒动销。山东和华北市场作为青岛啤酒强势省市动销逐步恢复，据渠道调研反馈，7 月华北及山东地区销量有望同比实现小双位数增长，全国有望实现10%以上增长。同时中秋节旺季即将到来，中秋聚会对高端啤酒动销有促进作用。上半年受疫情影响，部分现饮消费场景消失，高端啤酒消费升级节奏有所放缓随着疫情逐步得到控制，我们认为今年三季度啤酒高端化进程较上半年将更为顺畅。在低基数背景下，预计公司22Q3 收入增长具备较高确定性。

    投资建议

    公司产品结构稳健改善，吨价保持良好增长，我们看好公司在啤酒行业高端化进程中的长期发展，给予公司盈利预测：2022-2024 年公司营业收入分别为324.33/347.76/370.89 亿元，同比增长7.5%/7.2%/6.7%。

    归母净利润33.59/40.35/46.26 亿元，同比增长6.5%/20.1%/14.6%。对应EPS 分别为2.46/2.96/3.39 元， 当前股价对应PE 分别为42.2/35.2/30.7 倍，给予“买入-A”投资评级。

    风险提示

    产品升级不及预期，行业竞争加剧，新冠疫情反复，原材料价格上涨超预期等。